投資要點(diǎn)

　　2005年水泥行業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模在2004年的基礎(chǔ)上增加近10%，而經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)卻下降50%，水泥行業(yè)面臨經(jīng)營(yíng)最困難的時(shí)期。

　　盡管我國(guó)大型水泥集團(tuán)的產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，但水泥行業(yè)的平均規(guī)模仍然較小。2004年全國(guó)水泥企業(yè)的平均規(guī)模不及20萬(wàn)噸，大大低于目前國(guó)外水泥企業(yè)90萬(wàn)噸的平均規(guī)模。

　　全行業(yè)的不景氣，使水泥行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整向縱深發(fā)展，進(jìn)入到兼并重組階段。外資水泥巨頭在國(guó)內(nèi)水泥市場(chǎng)積極布局設(shè)點(diǎn)，對(duì)國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)兼并的步伐進(jìn)一步加快，對(duì)國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)的滲透加大。

　　2006年為貫徹“節(jié)能降耗”基本國(guó)策，國(guó)家將出臺(tái)有關(guān)政策引導(dǎo)水泥企業(yè)降低企業(yè)能耗，減少企業(yè)生產(chǎn)成本。因此，盡管水泥需求增速將有所下降，但水泥企業(yè)的盈利能力仍將有望提高。

　　在水泥板塊中，有兩類水泥上市公司值得關(guān)注：一類是行業(yè)或區(qū)域龍頭企業(yè)，規(guī)模效益明顯；一類是有重組并購(gòu)題材的企業(yè)，企業(yè)價(jià)值有望得到提升。依據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)，2006年值得關(guān)注的水泥上市公司有：海螺水泥、華新水泥和天山股份。

　　水泥板塊去年整體業(yè)績(jī)下降

　　受2004年行業(yè)擴(kuò)張的影響，水泥產(chǎn)能增加明顯。2005年全國(guó)水泥產(chǎn)能將達(dá)到13億噸。2005年前三季度，水泥行業(yè)受固定資產(chǎn)投資增幅及房地產(chǎn)投資增幅回落的影響，水泥市場(chǎng)需求增幅下降，水泥價(jià)格繼續(xù)保持在低位平穩(wěn)運(yùn)行略有波動(dòng)的態(tài)勢(shì)。同時(shí)由于主要原燃料成本的上升，使水泥企業(yè)的利潤(rùn)空間大幅壓縮。2005年前三季度水泥行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)35.18億元，比上年同期下降66.04%。

　　水泥行業(yè)的窘態(tài)在行業(yè)標(biāo)桿———上市公司的業(yè)績(jī)上得到充分體現(xiàn)。從20家水泥類上市公司公布的第三季度季報(bào)數(shù)據(jù)分析表明：整體上來(lái)看，水泥類上市公司前三季度經(jīng)營(yíng)增收不增效，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)庥觥昂鳌薄闹鳡I(yíng)業(yè)務(wù)收入來(lái)看，20家上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入合計(jì)為195.69億元，與上年同期相比增長(zhǎng)9.55%。從利潤(rùn)總額來(lái)看，20家上市公司利潤(rùn)總額合計(jì)為6.62億元，比上年同期減少17.06億元，下降幅度高達(dá)74.82%。上市公司利潤(rùn)總額的大幅下降，則其凈利潤(rùn)的狀況就可想而知了。從數(shù)據(jù)來(lái)看，20家水泥上市公司的凈利潤(rùn)合計(jì)為29181.58萬(wàn)元，上年同期凈利潤(rùn)合計(jì)高達(dá)146150.04萬(wàn)元，2005年前三季度比上年同期減少116968.46萬(wàn)元，與上年同期相比下降幅度達(dá)80.03%。

　　受季節(jié)性因素的影響，第四季度進(jìn)入冬季，相對(duì)第二、三季度來(lái)說(shuō)，水泥市場(chǎng)，特別是秦嶺－淮河以北地區(qū)進(jìn)入淡季，生產(chǎn)和投資的增速將減緩。水泥價(jià)格難有大的轉(zhuǎn)機(jī)，煤電價(jià)格將繼續(xù)維持在高位徘徊，預(yù)計(jì)2005年第四季度水泥類上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)整體較第三季度將有所下降。加上前三季度水泥類上市公司盈利水平較去年同期大幅度下降，因此，預(yù)計(jì)水泥類上市公司2005年全年凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)數(shù)與2004年同期相比會(huì)有大幅度的下降，下降幅度將超過(guò)50%以上。水泥售價(jià)低，能源成本高，仍然是影響水泥類上市公司效益的兩大因素。

　　水泥行業(yè)集中度亟待提高

　　盡管水泥行業(yè)面臨困難，但行業(yè)內(nèi)的企業(yè)也不是都不景氣，其中不乏閃爍亮點(diǎn)的公司。從20家水泥類上市公司前三季度的業(yè)績(jī)對(duì)比分析表明：規(guī)模大的水泥企業(yè)，其抗風(fēng)險(xiǎn)的能力較強(qiáng)，業(yè)績(jī)也相應(yīng)地比較突出。以國(guó)內(nèi)最大的水泥熟料生產(chǎn)及銷售商，世界第七大水泥經(jīng)營(yíng)企業(yè)海螺水泥（600585）為例，海螺水泥2005年前三季度公司共銷售水泥和熟料3,845萬(wàn)噸，較上年同期增長(zhǎng)56.17%。2005年前三季度銷售毛利率分別為17%、21%和24%，增長(zhǎng)明顯。海螺水泥前三季度主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為72.11億元，占20家上市公司同期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入合計(jì)的36.85%；利潤(rùn)總額為4.68億元，占20家上市公司利潤(rùn)總額合計(jì)的70.76%；凈利潤(rùn)為2.27億元，占20家水泥上市公司的凈利潤(rùn)合計(jì)的77.74%。三項(xiàng)指標(biāo)都名列這20家水泥上市公司第一。

　　在我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)二十多年高速發(fā)展的過(guò)程中，國(guó)內(nèi)水泥總產(chǎn)量以年均11.1%的速度增長(zhǎng)，“十五”期間國(guó)內(nèi)一批大型水泥企業(yè)集團(tuán)發(fā)展速度明顯加快，生產(chǎn)能力迅速擴(kuò)張，但水泥行業(yè)的平均規(guī)模仍然較小。目前全國(guó)水泥企業(yè)5042家，水泥產(chǎn)量9.7億噸，平均規(guī)模不及20萬(wàn)噸。而國(guó)外水泥企業(yè)平均規(guī)模為90萬(wàn)噸，美國(guó)平均為83萬(wàn)噸。亞洲海運(yùn)較發(fā)達(dá)的國(guó)家水泥企業(yè)平均規(guī)模較大，如日本平均為200多萬(wàn)噸，韓國(guó)為400多萬(wàn)噸，泰國(guó)為500多萬(wàn)噸。因此，擴(kuò)大規(guī)模，特別是通過(guò)并購(gòu)重組擴(kuò)大規(guī)模是我國(guó)水泥行業(yè)提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的重要環(huán)節(jié)。

　　世界水泥巨頭并購(gòu)步伐加速

　　面對(duì)目前國(guó)內(nèi)水泥市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，以及隨著主要原燃料成本的持續(xù)上升，土地、資金、人工成本的大幅增長(zhǎng)，造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力加大，水泥行業(yè)步入低谷。國(guó)家提高水泥行業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻、提高固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金比例等一系列措施，使國(guó)內(nèi)眾多中小水泥企業(yè)失去擴(kuò)張機(jī)會(huì)。行業(yè)發(fā)展的低谷和大多數(shù)中小水泥企業(yè)的困境，卻為有實(shí)力的大企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)、兼并提供了難得的機(jī)遇。

　　外資水泥巨頭敏銳地抓住這一收購(gòu)兼并的難得時(shí)機(jī)，加大對(duì)國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)的并購(gòu)力度。在國(guó)內(nèi)水泥市場(chǎng)攻城略地的步伐已經(jīng)滲透到上市公司層面：2005年5月12日，華新水泥（600801）第二大股東HOLCHIN　B.V.增持華新水泥B股8,761,300股；9月16日，冀東水泥（000401）董事會(huì)，批準(zhǔn)向德國(guó)海德堡水泥股份有限公司的全資子公司海德堡（Heidelberg）水泥控股香港有限公司出售公司所持有的冀東水泥扶風(fēng)有限責(zé)任公司的45.77%股份和冀東水泥涇陽(yáng)有限責(zé)任公司的40%股份；11月15日，世界第二大水泥企業(yè)法國(guó)拉法基集團(tuán)收購(gòu)四川雙馬（000935），這一系列并購(gòu)運(yùn)作預(yù)示著：外資進(jìn)入國(guó)內(nèi)水泥市場(chǎng)的步伐開(kāi)始加快。

　　除了直接投資國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)外，外資還積極加大對(duì)國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)貸款投資的力度，選擇有實(shí)力的水泥企業(yè)進(jìn)行投資。2005年10月18日，海螺水泥獲得國(guó)際金融公司IFC6.5億元貸款。11月21日，海螺水泥獲得五家外資銀行及金融機(jī)構(gòu)是一項(xiàng)為期三年的8億元人民幣貸款。在不到35天的時(shí)間內(nèi)，接連獲得外資二筆大額的貸款資金，資金總數(shù)合計(jì)高達(dá)14.5億元之多，這在水泥企業(yè)業(yè)績(jī)大幅下滑，行業(yè)遭遇“寒流”侵襲的階段，足見(jiàn)外資非?？春脟?guó)內(nèi)水泥業(yè)，急于分享未來(lái)我國(guó)水泥業(yè)發(fā)展帶來(lái)的盛宴。

　　除了貸款投資外，外資還欲以戰(zhàn)略投資者的身份進(jìn)入國(guó)內(nèi)水泥龍頭企業(yè)，謀求更大收益。2004年10月20日，摩根斯坦利聯(lián)合鼎暉（中國(guó)）基金共同出資5000萬(wàn)美元，購(gòu)買山水集團(tuán)水泥相關(guān)資產(chǎn)30%股權(quán)，并為山水集團(tuán)到國(guó)際資本市場(chǎng)融資，實(shí)現(xiàn)境外上市提供專業(yè)支持；2005年12月28日，海螺水泥的控股股東將其持有的13200萬(wàn)股（約占總股本的10.51%）和4800萬(wàn)股（約占總股本的3.82%）國(guó)有法人股分別轉(zhuǎn)讓給MS（摩根士丹利公司之附屬公司）和IFC（國(guó)際金融公司）兩家戰(zhàn)略投資者。

　　隨著股權(quán)分置改革的不斷推進(jìn)，越來(lái)越多的水泥上市公司的非流通股將轉(zhuǎn)化為流通股。非流通股的流通化，使上市公司兼并重組的制度性障礙得以清除，兼并重組將步入快速道。

　　2006年水泥行業(yè)經(jīng)營(yíng)好轉(zhuǎn)

　　2006年是實(shí)施“十一五”規(guī)劃的開(kāi)局之年。為貫徹“節(jié)能降耗”基本國(guó)策，構(gòu)筑循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系，“十一五”規(guī)劃明確提出：?jiǎn)挝籊DP能耗比“十五”期末降低20%左右，并將建材行業(yè)作為開(kāi)展循環(huán)經(jīng)濟(jì)試點(diǎn)的重點(diǎn)行業(yè)。2006年水泥行業(yè)的政策環(huán)境將進(jìn)一步“獎(jiǎng)優(yōu)限劣”：新型干法水泥生產(chǎn)線替代立窯、濕窯等落后水泥生產(chǎn)線的力度將會(huì)進(jìn)一步加大，水泥企業(yè)中的余熱發(fā)電系統(tǒng)的政策扶持力度也會(huì)加強(qiáng)。水泥行業(yè)內(nèi)兩極分化的程度將擴(kuò)大，強(qiáng)者恒強(qiáng)、弱者更弱的馬太效應(yīng)將更為明顯。

　　受國(guó)家宏觀調(diào)控、水泥需求增速下降和前期新增水泥產(chǎn)能增速過(guò)快的影響，水泥投資繼續(xù)下降。預(yù)計(jì)2006年新建新型干法水泥生產(chǎn)線將達(dá)到50條左右，新增產(chǎn)能4000萬(wàn)噸，到2006年底，全國(guó)水泥產(chǎn)能將達(dá)到13.7億噸。其中新型干法水泥產(chǎn)量的比重將由2005年的40%提高到2006年45%。

　　盡管水泥價(jià)格仍將維持在低位徘徊，以能源為代表的資源品價(jià)格將會(huì)持續(xù)在高位運(yùn)行，但為貫徹“節(jié)能降耗”基本國(guó)策，國(guó)家將出臺(tái)有關(guān)政策引導(dǎo)水泥企業(yè)降低企業(yè)能耗，減少企業(yè)生產(chǎn)成本，直接增加企業(yè)利潤(rùn)。目前水泥生產(chǎn)中煤電成本占到60%以上，在煤、電價(jià)格維持不變的條件下，以2004年數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算：若能實(shí)現(xiàn)4%的降耗目標(biāo)，水泥行業(yè)年節(jié)約成本將在46億元左右，水泥行業(yè)的利潤(rùn)總額有望提升33.46%。盡管有些增加成本支出的因素，由于2005年水泥行業(yè)盈利水平的基數(shù)較低，因此，2006年盈利提高應(yīng)該是有望的。

　　將出現(xiàn)多類型的兼并重組

　　2005年的慘淡經(jīng)營(yíng)使許多中小水泥企業(yè)刻骨銘心，水泥龍頭企業(yè)顯著的規(guī)模效益又使這些困難企業(yè)難以忘懷，通過(guò)兼并重組做大做強(qiáng)，增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力是水泥企業(yè)的共識(shí)。2006年水泥行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整將向縱深發(fā)展，進(jìn)入到兼并重組階段。一方面，國(guó)內(nèi)水泥龍頭企業(yè)對(duì)目標(biāo)市場(chǎng)周邊的中小水泥企業(yè)進(jìn)行各種層次的“聯(lián)合”，以期進(jìn)一步發(fā)揮規(guī)模效益；另一方面，外資水泥巨頭在國(guó)內(nèi)水泥市場(chǎng)積極布局設(shè)點(diǎn)，對(duì)國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)兼并的步伐將進(jìn)一步加快，對(duì)國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)的滲透加大。如果說(shuō)，2005年對(duì)水泥行業(yè)是一個(gè)“風(fēng)雨兼程”的年份，那么，2006年將迎來(lái)一個(gè)“兼并重組年”。

　　在水泥板塊中，兩類水泥上市公司值得關(guān)注：一類是行業(yè)或區(qū)域龍頭企業(yè)，規(guī)模效益明顯；一類是有重組并購(gòu)題材的企業(yè)，企業(yè)價(jià)值有望得到提升。依據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)，2006年值得關(guān)注的水泥上市公司包括：海螺水泥、華新水泥、冀東水泥、亞泰集團(tuán)和天山股份。