體制限制了福建水泥主動(dòng)求變：長(zhǎng)期老國(guó)企體制下的福建水泥，不僅冗員龐大，而且經(jīng)營(yíng)管理效率不高，缺乏主動(dòng)開拓積極求變的動(dòng)力。如果體制和人員包袱兩個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)沒有政府和大股東層面的干預(yù)（政府承擔(dān)歷史人員和大股東變更），公司15%地的高額銷售費(fèi)率、每年1300萬的額外人員費(fèi)用都很難下降。

　　公司主業(yè)戰(zhàn)略上，在行業(yè)高度景氣需求快速做大做強(qiáng)的時(shí)段，繼續(xù)過于謹(jǐn)慎保守小幅勻速產(chǎn)能擴(kuò)張的方針，未來三年將錯(cuò)失一個(gè)飛躍發(fā)展的良機(jī)而繼續(xù)平庸。

　　福建地區(qū)水泥行業(yè)發(fā)展?jié)摿Υ螅航?jīng)過前幾年經(jīng)濟(jì)建設(shè)的沉寂，福建地區(qū)從06年開始進(jìn)入新一輪的建設(shè)高潮，未來三年年均水泥需求可以保持5%以上的增幅?，F(xiàn)在地區(qū)10%的水泥缺口依靠江西等外省貼補(bǔ)，今后鄰省建設(shè)提速和運(yùn)費(fèi)持續(xù)上漲，省外補(bǔ)充將減少。當(dāng)?shù)氐乃嘈袠I(yè)由于缺乏領(lǐng)袖型的龍頭企業(yè)帶領(lǐng)，技術(shù)進(jìn)步遠(yuǎn)落后與全國(guó)水平，到06年底，福建省落后產(chǎn)能超過70%，且沒有日產(chǎn)4000T/D以上的大型新型干法生產(chǎn)線，新產(chǎn)能建設(shè)速度慢增量少。供不應(yīng)求情況下我們看好福建地區(qū)水泥價(jià)格的上漲趨勢(shì)，結(jié)構(gòu)調(diào)整技術(shù)進(jìn)步中，我們看好福建省水泥行業(yè)巨大的發(fā)展?jié)摿Α?

　　目前股價(jià)已經(jīng)完全體現(xiàn)水泥業(yè)務(wù)和金融資產(chǎn)價(jià)值，給予“中性”評(píng)級(jí)：根據(jù)我們對(duì)福建水泥產(chǎn)量增長(zhǎng)和價(jià)格上漲的假設(shè)預(yù)測(cè)，公司08-10年間實(shí)際產(chǎn)量分別為513、525和837萬噸，對(duì)應(yīng)業(yè)績(jī)分別為0.21、0.35和0.47元。公司水泥業(yè)務(wù)參照市場(chǎng)平均09年20-25倍PE估值，對(duì)應(yīng)水泥資產(chǎn)每股價(jià)值為8.6-10.75元，加上興業(yè)銀行每股4.11的股權(quán)價(jià)值，合并后合理股價(jià)對(duì)應(yīng)為12.71-14.86元，現(xiàn)在股價(jià)已經(jīng)達(dá)到上限。我們給予“中性”的投資評(píng)級(jí)。如果今后政府承擔(dān)冗員費(fèi)用或體制改變，地區(qū)水泥價(jià)格大幅上漲和興業(yè)銀行股權(quán)再次增值可能短期刺激股價(jià)。

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