中金公司近日發(fā)布行業(yè)報告，建材行業(yè)研究分析員羅煒對“財政刺激政策后的水泥行業(yè)”的分析，要點如下：

　　近期，國家相繼出臺一系列擴大內(nèi)需、促進經(jīng)濟增長政策，其中對水泥行業(yè)有明顯影響的政策主要有：

　　* 鐵道部——08年爭取超額完成500億，09年鐵路建設(shè)投資6000億元。鐵道部發(fā)展計劃司司長楊忠民表示，2008年鐵路基本建設(shè)投資爭取超額完成基本建設(shè)投資500億元；經(jīng)過初步測算，2009年，鐵道部將安排鐵路建設(shè)投資6,000億元；

　　* 交通運輸部——08年完成8,000億元，09年近1萬億。交通運輸部規(guī)劃司副司長李興華表示，預(yù)計2008年交通固定資產(chǎn)投資總量將在8,000億左右；同時，在拉動內(nèi)需措施的推動下，將力爭明后兩年交通固定資產(chǎn)投資規(guī)模年均達到1萬億元的水平；

　　* 住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部——三年9000億投資廉租房建設(shè)。住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部副部長齊驥表示，計劃用三年時間， 總投資9000億元人民幣通過廉租住房的方式解決城鎮(zhèn)低收入家庭的住房問題；今后三年，全國還將建設(shè)400萬套經(jīng)濟適用房，并將進行國有林業(yè)、煤礦、農(nóng)墾職工的棚戶區(qū)危舊房改造。

　　就近期行業(yè)熱點問題，我們走訪了冀東水泥管理層等業(yè)內(nèi)人士，普遍聽取了各方對國家基建及廉租房投資加大政策的觀點。

　　評論：

　　* 基建加大投資影響：認為對水泥行業(yè)正面影響較大。如果沒有加大基建投資，09年水泥需求增長在3%-5%，水泥消費量預(yù)計略高于14億。加大基建投資后，水泥需求增長可達5%-8%，水泥消費量可達15億。分區(qū)域來看，占65%需求份額的華東華南增長有限（今年山東、浙江、廣東等地負增長），西北、華中和西南地區(qū)增長較快。

　　* 09年供需形勢：認為全年來看，需求可能好于08年全年，但產(chǎn)能集中釋放是最大不確定性。樂觀情況下，水泥需求增加1億噸達到15億噸，但據(jù)統(tǒng)計08-09年在建熟料生產(chǎn)線200多條，在建產(chǎn)能保守估計在2億噸以上，如果需求好轉(zhuǎn)，供給有可能釋放出來，給水泥行業(yè)帶來不利。此外，行業(yè)好轉(zhuǎn)需要時間，基建項目審批、開工需要準備時間，市場最快可能于明年5、6月份開始啟動。

　　* 需求、供給和成本對行業(yè)影響：認為需求下滑給行業(yè)帶來的不利影響最嚴重。供給方面，產(chǎn)能建設(shè)和投產(chǎn)節(jié)奏可以控制，市場不好時可以人為控制其釋放的時間和數(shù)量。成本方面，在需求較好的情況下，成本上漲可以通過提價轉(zhuǎn)移。而需求不好時，行業(yè)盈利能力將硬性下滑。

　　* 對主要水泥公司評論：海螺水泥競爭力最強，但要面臨變化的市場，中國建材整合理念好，但所在市場問題重重。海螺水泥發(fā)家之地華東華南地區(qū)未來將面臨水泥需求下滑風險，海螺水泥也在轉(zhuǎn)換戰(zhàn)略，在西部市場擴建以及二級市場收購就體現(xiàn)出其戰(zhàn)略轉(zhuǎn)換意圖。中國建材兼并收購的戰(zhàn)略理念值得稱贊，可主要市場浙江產(chǎn)能過剩、需求下滑且為開放性市場，盈利能力很難提高，但是，如果中國建材今年沒有整合浙江市場，那里的市場情況將更糟，可能出現(xiàn)全行業(yè)虧損。

　　* 對比97-98年、04-05年和08-09年三次周期性回落：認為本次經(jīng)濟下滑幅度最大，但政府救市力度也最大，最終情況還不能判斷。97-98年主要是亞洲國家進口需求下降，主要歐美國家影響較小，我國國內(nèi)投資所受影響不大；04-05年水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資過熱，產(chǎn)能大幅集中釋放；08-09年需求面臨大幅下滑，產(chǎn)能增加較多，但是此次政府加大投資的力度也是最大的。

　　拜訪冀東水泥董秘張士江：

　　* 奧運結(jié)束，9月底全公司普遍上調(diào)價格。在全行業(yè)水泥價格普遍下降的情況下，公司價格能夠上漲的原因是奧運因素。奧運前公司每天銷往北京地區(qū)的銷量為4000噸，奧運期間基本停滯，公司加大其他地區(qū)銷售彌補。奧運后，北京地區(qū)水泥需求恢復，每天銷往北京5000-6000噸。10月，公司煤炭采購價從高點平均下降100元/噸，但價格有所上升，10月盈利較好。進入11月，北京、天津地區(qū)價格普遍下調(diào)10元/噸。一方面，水泥需求較往年不旺，天津地區(qū)水泥市場受到外部競爭對手沖擊，另一方面，北方天氣轉(zhuǎn)冷，公司銷售將進入淡季。

　　* 今年全年產(chǎn)量2100-2200萬噸，08年底水泥理論產(chǎn)能4000萬噸。本部馬頭山、馬蹄山和刺山三條生產(chǎn)線推遲投產(chǎn)4個月，主要原因是前期鋼材價格大漲，設(shè)備購買款超出預(yù)算，工程延期。年底前本部三條線、陜西兩條線和磐石一條線將全部投產(chǎn)，09年將增加產(chǎn)量1000萬噸，其中華北地區(qū)約600萬噸，全部帶余熱發(fā)電。除此之外，還有15條生產(chǎn)線在建，09年將有兩條生產(chǎn)線于年中投產(chǎn)，其余生產(chǎn)線目前資金到位情況不樂觀，投產(chǎn)時間具有不確定性。

　　* 主要市場09年需求情況不一，總體來看不容樂觀。曹妃甸需求因首鋼搬遷二期工程后移受到影響，水泥需求將下降；北京房地產(chǎn)開發(fā)低迷，水泥需求下降；天津濱海新區(qū)需求增加，銷往天津的水泥將加大；內(nèi)蒙古市場水泥需求保持旺盛；09年農(nóng)村市場增量100萬噸左右，潛力不大。

　　* 對明年煤炭價格下降不可過度樂觀。公司華北產(chǎn)能基本采用大同煤，目前煤價有所回落，但大同礦務(wù)局采取限量保價方式，煤價進一步大幅下跌的動力不強。今年全年公司煤炭采購含稅價500-600元/噸，明年均價能否有較大幅度下降還存在不確定性。

　　* 唐山地區(qū)小水泥關(guān)閉情況不順利。奧運結(jié)束后，小水泥廠普遍恢復生產(chǎn)。公司認為前期關(guān)閉的產(chǎn)能多為手續(xù)證書不齊全的小水泥，但還剩下的2200萬噸小水泥均為手續(xù)齊全的企業(yè)，關(guān)閉需要政府加大行政力度，目前進展不夠順利。

　　我們的評論：

　　目前公布的基建及廉租房投資政策對水泥行業(yè)影響正面，水泥行業(yè)基本面在09年下半年好轉(zhuǎn)的可能性加大。如果這些政策能在09年穩(wěn)步落實，水泥需求增速將高于我們此前的預(yù)期，有望達到7%，增加約1億噸，行業(yè)供需接近平衡。如果各項投資以超常的速度獲得審批和實施，水泥行業(yè)最快可于明年5-6月出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。

　　 * 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資刺激政策在我們預(yù)期之中，但增長幅度超出我們和市場的預(yù)期。此次基建刺激政策中，09年鐵路投資增長56.3%，大幅超出預(yù)期，公路、港口和機場投資分別增長7.7%，20%和30%，基本符合或略超預(yù)期。總體看，最新測算基建水泥需求將增長14.5%，高于我們預(yù)期約5個百分點。經(jīng)過我們測算，基建水泥需求約占水泥下游需求的36%，因此09年基建投資將拉動水泥需求增長5.2個百分點。

　　* 廉租房投資超出預(yù)期，但對商品房的沖擊使得整個房屋建筑板塊水泥需求增長沒能超出預(yù)期。國家計劃三年9000億投資廉租房（平均每年3000億），其中40%實物分配（包括新建和購買），60%貨幣補貼，因此09年真正用于新建廉租房的投資不足1000億，廉租房建設(shè)水泥需求增加約2.4倍，將拉動09年水泥需求增長1個百分點。經(jīng)濟適用房400萬套基本符合政府原計劃及我們預(yù)期，對水泥需求影響微小。但是，由于廉租房投資加大及經(jīng)濟適用房建設(shè)的再度強調(diào)將在短期內(nèi)使商品房地產(chǎn)雪上加霜，09年投資可能進一步下滑，總體看，整個房屋建筑板塊水泥需求仍將下滑。

　　 水泥行業(yè)風險主要來自兩個方面：

　　* 09年產(chǎn)能可能集中釋放。07-09年在建熟料生產(chǎn)線200多條，在建熟料產(chǎn)能2.24億噸。在當前行業(yè)不景氣的情況下，很多產(chǎn)能將緩建或推遲投產(chǎn)，假設(shè)最終80%的在建產(chǎn)能建成投產(chǎn)，則09年產(chǎn)能將增長7.6%，略高于需求增長，如果09年需求轉(zhuǎn)好，產(chǎn)能集中大量釋放，水泥價格及行業(yè)盈利仍將受到產(chǎn)能釋放的壓力。

　　* 政策執(zhí)行力度和進度的不確定性。從資金來源看，中央政府僅占30%，地方政府及其他占70%，在中央財政和地方財政09年面臨緊缺的背景下，完成巨額投資存在不確定性；從投資動力來看，公路飽和、港口需求放緩，投資回報率下降，地方政府可能投資動力不足；從項目準備來看，基建開工建設(shè)一般都需要勘察、設(shè)計、反復論證等一系列必要的前期準備工作，在當前加速投資的背景下，前期準備工作不足可能會影響項目完成投資的進度。

　　投資建議

　　我們維持對水泥行業(yè)09年“前低后高”的判斷。在09年需求增長7%的情景下，水泥行業(yè)供需接近平衡，行業(yè)及龍頭公司盈利總體維持今年水平。表現(xiàn)在時間點上，08年四季度至09年上半年受房地產(chǎn)和經(jīng)濟下滑的影響較大，尤其12月至一季度淡季水泥公司盈利可能面臨大幅下滑；在基建等投資加快、加大實施的樂觀情景下，09年下半年盈利好轉(zhuǎn)的可能性較大。

　　在上周的評論中（11月10日“擴大內(nèi)需政策對水泥鋼鐵行業(yè)影響分析”），我們判斷水泥行業(yè)受基建拉動的作用較明顯，股價短期內(nèi)將繼續(xù)受到支持，但基建的實質(zhì)拉動作用主要體現(xiàn)在明年下半年，應(yīng)結(jié)合季節(jié)性波段操作。目前我們?nèi)跃S持以上觀點。