行業(yè)透視

　　東西部市場冰火兩重天

　　根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，今年1-3月份，全國累計水泥產(chǎn)量為2.81億噸，同比增長12.92%，高于去年同期3.7個百分點，全國水泥需求回升明顯。這主要是由于國家財政刺激政策開始逐步落實，對水泥需求形成拉動的緣故，如今年1-3月份，全國除房地產(chǎn)投資增速同比下滑外，鐵路、道路及交運(yùn)投資增速都出現(xiàn)大幅增長。

　　從今年1-3月份分區(qū)域水泥產(chǎn)量來看，西南、西北及東北（除吉林）水泥需求增長都不錯，而長三角、珠三角及環(huán)渤海三大經(jīng)濟(jì)區(qū)的水泥需求表現(xiàn)疲弱。這主要是由于受經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，工業(yè)經(jīng)濟(jì)及房地產(chǎn)出現(xiàn)一定程度下滑，而三大經(jīng)濟(jì)區(qū)的工業(yè)發(fā)達(dá)且房地產(chǎn)投資占固定資產(chǎn)投資比重較大的緣故。

　　水泥價格呈現(xiàn)明顯的西強(qiáng)東弱，西北、西南及東北水泥價格基本維持在相對高位，尤其是西北區(qū)域水泥價格同比漲幅很大，目前西北區(qū)域的水泥價格多在400-450元/噸，而去年同期僅為250-300元/噸；而東、南部大部區(qū)域的水泥價格表現(xiàn)低迷，尤其是東部的長三角及南部的珠三角，水泥價格迭創(chuàng)新低。如廣州的水泥價格從去年高位的460元/噸回落到目前的315元/噸，長三角的上海、杭州及南京地區(qū)的水泥價格也都跌破了2008年的低位。

　　盈利能力出現(xiàn)明顯分化

　　從今年1-2月份水泥行業(yè)的盈利表現(xiàn)來看，西強(qiáng)東弱的格局十分明顯。

　　從毛利率指標(biāo)來看，西北的毛利率表現(xiàn)最為突出，一季度是西北地區(qū)全年最淡的季度，但由于水泥價格維持高位，西北水泥毛利率同比上漲了14.6個百分點，西南水泥的毛利率同比也略有上漲，而長三角、珠三角的水泥毛利率同比都呈現(xiàn)下滑態(tài)勢。

　　從行業(yè)利潤來看，今年1-2月份水泥行業(yè)利潤同比下滑了5.7%，其中西北、西南水泥行業(yè)利潤總額同比增長分別為135.4%、49.6%；東部、南部水泥行業(yè)盈利表現(xiàn)不佳，中南的水泥行業(yè)利潤同比下降了53.6%，盡管東部的水泥行業(yè)利潤同比增長了10.7%，這主要是去年同期東部遭遇雪災(zāi)影響、基數(shù)相對較低的緣故。

　　東、西部上市公司的盈利也出現(xiàn)明顯分化，東部的盈利情況同比下滑明顯，如東部水泥收入合計同比增長了11.31%，但凈利潤則同比下降了22.66%；而西部水泥企業(yè)收入合計增長48.14%，但凈利潤則大幅增長120.37%。

　　東部提價空間大于西部

　　目前西部水泥需求旺盛，且新建產(chǎn)能至少要到今年年底才開始釋放，我們認(rèn)為目前市場供求格局應(yīng)該支持提價，但由于煤價同比大幅回落，而水泥價格則維持高位，使得目前西部水泥處于暴利狀態(tài)，相反其他行業(yè)受經(jīng)濟(jì)影響盈利下滑明顯，因此，我們認(rèn)為如果成本沒有出現(xiàn)上漲的話，西部水泥企業(yè)很難找到繼續(xù)提價的理由。

　　一般而言，水泥行業(yè)在3月份之后就逐漸進(jìn)入消費(fèi)旺季。但今年3月以來，東部、南部水泥行業(yè)旺季不旺，水泥價格甚至迭創(chuàng)新低，直到4月中下旬，長三角、珠三角才開始呈現(xiàn)上漲的苗頭。目前浙江又開始推行限產(chǎn)提價，我們認(rèn)為隨著天氣的繼續(xù)轉(zhuǎn)暖及政府4萬億元投資效應(yīng)進(jìn)一步顯現(xiàn)，水泥價格將會逐漸回升，由于東、南部水泥價格是從底部啟動，其水泥價格上漲的空間大于西部。

　　根據(jù)我們對3-4月份水泥價格及煤炭價格的跟蹤，西北地區(qū)的“水泥價格-煤炭成本”同比大幅上漲，這就意味著今年中期西北水泥盈利仍將保持快速增長；而華東、中南的“水泥價格-煤炭成本”低于去年同期，這就意味著今年中期東部、南部的水泥盈利同比將出現(xiàn)下滑。

　　由于西部水泥價格一直持續(xù)高位，盈利仍將維持高位；東部、南部隨著水泥價格的探底回升，其盈利情況則有望探底回升。

　　重點關(guān)注三大水泥個股

　　隨著水泥股估值與市場估值溢價的減少，在水泥價格回升及政策預(yù)期推動的背景下，水泥板塊有望啟動補(bǔ)漲行情。主要是由于：（1）近期低迷區(qū)域的水泥價格開始呈現(xiàn)上漲苗頭，盡管是正常的旺季提價，但顯示出需求有回暖跡象；（2）國家下調(diào)項目資本金比例，對經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的房地產(chǎn)及工業(yè)都產(chǎn)生比較積極的影響，從而拉動經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域的水泥需求。

　　基于上述分析，我們上調(diào)水泥行業(yè)至“推薦”評級。對于補(bǔ)漲行情過去之后，我們密切關(guān)注主流水泥公司的經(jīng)營能否切實改善，這將是決定下一階段水泥板塊估值能否提升的關(guān)鍵。

　　西部水泥企業(yè)今年盈利仍將保持高速增長，盡管西北地區(qū)水泥產(chǎn)能擴(kuò)張過快，但產(chǎn)能最早也要在今年年底開始釋放，因此，西部水泥行業(yè)在今年年底之前仍可以持有，但由于目前西部水泥行業(yè)處于暴利狀態(tài)，且新建產(chǎn)能投資過快，對于10年之后則要相對謹(jǐn)慎一些。

　　對于東部的水泥企業(yè)，盡管短期仍處于行業(yè)底部，但近期該區(qū)域的水泥價格開始顯現(xiàn)上漲苗頭，如果其從底部回升的趨勢能夠確認(rèn)，那么這種類型公司的業(yè)績彈性將更大。我們建議重點關(guān)注三大“大水泥”：海螺水泥、冀東水泥及華新水泥。