海通證券8月18日發(fā)布投資報告，針對冀東水泥公布半年報，給予“增持”評級。

　　2009 年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入25.19億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤3.06 億元，同比分別增長28%和98%，每股收益為0.25 元。銷售水泥和熟料1385 萬噸，同比增長27%，略好于預(yù)期。

　　收入增長28%主要原因是水泥和熟料銷量增長27%。上半年水泥平均價格為181.9 元/噸，同比提高0.8%。凈利潤增速遠遠快于收入增速的主要原因有下面幾點：

1）盈利能力回升。公司毛利率在今年一季度基礎(chǔ)上明顯回升，由一季度的25.58%回升至上半年的31.6%，其中二季度毛利率為33.54%，略好于海通證券的預(yù)期。毛利率的提升主要原因是水泥價格的提升和成本的降低。由于煤炭價格的下跌和余熱發(fā)電的貢獻，上半年噸水泥成本同比回落2.6 元。

2）投資收益的大幅增長。上半年投資收益達1.63 億元，占營業(yè)利潤的42%。投資收益主要來源于公司在陜西的兩個合營公司扶風(fēng)和涇陽貢獻的收益。上半年由于陜西市場供需形勢延續(xù)較好的趨勢，水泥價格穩(wěn)中有升，另外由于扶風(fēng)和涇陽公司2008 年底各有一條4500t/d 的熟料生產(chǎn)線投產(chǎn)，今年上半年有效產(chǎn)能大幅擴張，使得公司在陜西地區(qū)獲得的投資收益大幅增長543%。

3）三項費用率的下降。雖然由于上半年修理費用的大幅增長導(dǎo)致管理費用率上升1.39 個百分點，但是銷售費用率同比下降1 個百分點，財務(wù)費用率由于貸款利率的下降和公司3 億元的短期融資券的發(fā)行同比下降1.46 個百分點，三項費用率同比下降1.07個百分點。

　　海通證券注意到公司今年上半年的營業(yè)外收入同比大幅減少5269 萬元，減少的主要原因是增值稅返還的大幅減少，由去年同期的6045 萬元減少到今年上半年的823 萬元。根據(jù)財務(wù)部、國家稅務(wù)總局的規(guī)定，通過旋窯法工藝生產(chǎn)并且生產(chǎn)原料中摻兌廢渣比例不低于30%的水泥實行增值稅即征即退的優(yōu)惠政策。海通估計上半年水泥需求主要是基礎(chǔ)設(shè)施等重大工程的拉動，而這些工程所用水泥主要是高標號水泥，很難滿足退稅的廢渣攙兌比例要求，從而使得增值稅返還的減少。當然也可能是稅收返還確認時點的因素。

　　公司區(qū)域市場水泥價格表現(xiàn)較好，中長期看好，下半年關(guān)注地產(chǎn)投資回升對公司的有利貢獻。從上半年公司主要市場區(qū)域的水泥價格表現(xiàn)來看，均呈平穩(wěn)或穩(wěn)中有升的趨勢。冀東水泥所處的三北地區(qū)（東北、華北、西北）由于基礎(chǔ)設(shè)施完善程度和經(jīng)濟發(fā)展水平跟東部發(fā)達地區(qū)相比仍然有較大的差距，未來水泥需求的潛力仍然較大，這是海通證券好公司最主要的原因。短期來看，由于房地產(chǎn)投資呈現(xiàn)回暖的趨勢，特別是華北地區(qū)房地產(chǎn)投資的回升，下半年有望延續(xù)回暖的趨勢，將對公司業(yè)績形成有利的影響。由于去年北京、天津地區(qū)房地產(chǎn)投資下滑比較嚴重，而公司主要產(chǎn)能集中在京津冀地區(qū)，這一地區(qū)房地產(chǎn)投資回暖將對該區(qū)域市場水泥價格形成較有利的促進作用，從而對公司業(yè)績構(gòu)成實質(zhì)性利好。

　　上半年全國水泥投資增速達到67%，公司所在的華北地區(qū)水泥投資增速為70%，略快于全國平均增速。實際上華北地區(qū)2008 年水泥投資增速為99%，明顯快于全國61%的平均增速，水泥投資的高增長將給華北地區(qū)帶來較大的供給壓力，使水泥價格的上漲有一定的壓力。陜西地區(qū)和東北地區(qū)上半年水泥投資分別為15.1%和17.6%，東北地區(qū)由于2008 年水泥投資也較低，未來供給面壓力較小，而陜西地區(qū)由于2008 年水泥投資增長高達128%，基數(shù)較大，未來供給面有一定壓力，該地區(qū)目前高盈利水平可能面臨下滑的風(fēng)險。

　　公司上半年業(yè)績略好于海通證券的預(yù)期，主要是盈利能力回升好于其預(yù)期，考慮到公司下半年及明年仍然面對一定不確定性，海通仍然維持對公司的業(yè)績預(yù)測，2009-2010 年的每股收益分別為0.64 元和0.89 元，按照8 月17 日收盤價，公司2009、2010 年的動態(tài)市盈率達到21.4 倍和15.4 倍，在目前的估值水平下，給予公司“增持”投資評級，按照2010 年18 倍市盈率，給予6 個月目標價16 元。