2月1日，大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)正用其境內(nèi)的資產(chǎn)進(jìn)行抵押，和境內(nèi)一家金融機(jī)構(gòu)洽談一筆約3.5億美元的境外貸款，以償還一筆3月份到期的美元債。一位接近交易人士透露，這筆貸款還處在商談階段，萬(wàn)達(dá)方尚未決定是否發(fā)行。

在此5天前，碧桂園公告宣布，民生銀行香港分行同意向碧桂園提供最高達(dá)5000萬(wàn)美元等值的人民幣定期貸款融資，所得款項(xiàng)將用于為一般營(yíng)運(yùn)資金需要進(jìn)行融資，包括但不限于為未償還的債項(xiàng)進(jìn)行再融資。

萬(wàn)達(dá)、碧桂園這兩筆境外融資，均是通過(guò)內(nèi)保外貸的方式進(jìn)行。雖然沒(méi)有官方定性，但行業(yè)內(nèi)多把內(nèi)保外貸形容為“第四支箭”。

一位頭部房企融資高管近期忙于所在公司的債務(wù)重組問(wèn)題，盡管目前已爆雷房企尚未能發(fā)行內(nèi)保外貸，但他依然樂(lè)于看到房地產(chǎn)融資環(huán)境破冰。他形容，2022年是中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)美元債融資的至暗時(shí)刻。地產(chǎn)美元債最早始于2012年，2017年開(kāi)始大規(guī)模發(fā)行。而從2021年12月至今，恒大、花樣年、佳兆業(yè)等超40家房企美元債接連違約，許多房企選擇“棄外保內(nèi)”，境外融資接近冰封，幾乎所有民營(yíng)房企的信用崩塌。

5年來(lái)，內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)也經(jīng)歷了一輪起落沉浮。2017年6月，傳聞金融監(jiān)管部門要求銀行排查對(duì)海航、安邦、萬(wàn)達(dá)等企業(yè)內(nèi)保外貸情況。盡管同年8月，外管局對(duì)傳聞?dòng)枰苑裾J(rèn)，但從結(jié)果看，消息引發(fā)萬(wàn)達(dá)股債雙殺，萬(wàn)達(dá)也開(kāi)啟一番大調(diào)整。

2022年12月以來(lái)，已有龍湖、碧桂園、越秀地產(chǎn)、中海等房企著手通過(guò)內(nèi)保外貸償還臨期美元債，多位房企融資人士糾正這并不意味著境外融資復(fù)蘇，因?yàn)閮?nèi)保外貸僅限于借新還舊，且需要境內(nèi)資產(chǎn)抵押，但某種意義上能緩解企業(yè)流動(dòng)性。更深層次的意義在于，這是一場(chǎng)監(jiān)管部門授意、境內(nèi)銀行配合、房企參與的信用修復(fù)行動(dòng)。

出鞘

和前三支箭——信貸、債券、股權(quán)融資不同，第四支箭“刀口”向外，瞄準(zhǔn)優(yōu)質(zhì)房企臨期的境外債。

所謂“內(nèi)保外貸”，指境內(nèi)銀行為境內(nèi)企業(yè)在境外注冊(cè)的附屬企業(yè)或參股投資企業(yè)提供擔(dān)保，由境外銀行給境外投資企業(yè)發(fā)放貸款。因此，這個(gè)跨境授信過(guò)程主要涉及四方主體，即境內(nèi)企業(yè)、境內(nèi)銀行、境外企業(yè)和境外銀行。

對(duì)房企來(lái)講，具體操作過(guò)程涉及：境內(nèi)房企總公司向境內(nèi)銀行提供資產(chǎn)擔(dān)保，或者通過(guò)其他方式提供反擔(dān)保措施，隨后境內(nèi)銀行向境外銀行出具保函，境外銀行憑借保函向境外投資企業(yè)發(fā)放外幣貸款。

為鼓勵(lì)和促進(jìn)中國(guó)企業(yè)的海外發(fā)展，2010年國(guó)家外匯管理局發(fā)布39號(hào)文，對(duì)內(nèi)地銀行向海外開(kāi)出外幣擔(dān)保融資函實(shí)施額度管理，在額度指標(biāo)內(nèi)銀行可自行擔(dān)保，不需要逐筆審批，內(nèi)保外貸這一銀行跨境擔(dān)保業(yè)務(wù)至此興起，并在2014年、2017年等經(jīng)歷多重政策放寬而蓬勃發(fā)展。

此后，由于部分銀行的內(nèi)保外貸履約率高漲，造成了資本項(xiàng)下的資金流出等，2018年開(kāi)始，國(guó)家外管局對(duì)內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)的具體細(xì)則加以規(guī)范和監(jiān)管，防范境外融資風(fēng)險(xiǎn)。

然而，這么多年來(lái)，內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)幾乎沒(méi)有向房企開(kāi)放資格。

2022年12月9日，龍湖一筆7億元的內(nèi)保外貸融資實(shí)現(xiàn)提款，這也是近年來(lái)房企獲得的首單內(nèi)保外貸融資。據(jù)悉，這筆7億元貸款，主要由中國(guó)銀行(601988)重慶分行為龍湖集團(tuán)開(kāi)立人民幣融資性保函，且由中銀香港以人民幣保函為擔(dān)保，為龍湖集團(tuán)境外企業(yè)提供貸款融資。

中國(guó)銀行公司金融部總經(jīng)理葛春堯曾透露，中行為龍湖辦理的該筆“內(nèi)保外貸”，在接到龍湖申請(qǐng)后，不到10個(gè)工作日的時(shí)間便完成了保函開(kāi)立以及境外放款。此外，“這筆內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)，是中行與龍湖集團(tuán)落實(shí)中央決策部署，執(zhí)行銀企《戰(zhàn)略合作協(xié)議》安排，共同維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的重要舉措”。

實(shí)際上，早在去年11月21日，央行副行長(zhǎng)潘功勝在全國(guó)性商業(yè)銀行信貸工作座談會(huì)表示，要通過(guò)內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)跨境增信支持房企海外融資，商業(yè)銀行境外分支行要加大對(duì)優(yōu)質(zhì)房企內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)的支持力度，加快項(xiàng)目落地。

緊隨其后，去年12月初，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求中國(guó)銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、中國(guó)工商銀行和中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行這四大行在12月10日前向房企提供以國(guó)內(nèi)資產(chǎn)做擔(dān)保的離岸貸款。碧桂園、萬(wàn)科、中海、越秀地產(chǎn)等紛紛宣布獲得銀行“內(nèi)保外貸”支持。

去年12月28日，碧桂園宣布獲得首筆內(nèi)保外貸融資，其中境內(nèi)擔(dān)保形式是出具信用證（碧桂園地產(chǎn)為境內(nèi)保函申請(qǐng)人，上市公司為境外借款人），支持的境外貸款是由工商銀行5家境外機(jī)構(gòu)組建2.8億美元（折合人民幣19.5億元）、期限3年的銀團(tuán)貸款，用于歸還碧桂園2018年在香港籌組的銀團(tuán)貸款。一個(gè)月后，碧桂園再獲得民生銀行香港分行的5000萬(wàn)美元等值的人民幣定期貸款。

此外，農(nóng)業(yè)銀行廣州分行也通過(guò)向廣州城建出具保函，為其境外股東越秀地產(chǎn)提供擔(dān)保，以支持越秀地產(chǎn)向農(nóng)業(yè)銀行香港分行申請(qǐng)不超過(guò)10億港元融資，期限13個(gè)月，用于歸還越秀地產(chǎn)在中國(guó)銀行香港分行、建設(shè)銀行香港分行的兩筆短期貸款。

1月初，人行廣州分行發(fā)布消息表示，近期房企境外債償債壓力較大，境外房地產(chǎn)市場(chǎng)信用環(huán)境明顯收縮，內(nèi)保外貸通過(guò)跨境增信的方式，支持優(yōu)質(zhì)房企實(shí)現(xiàn)海外融資“借新還舊”，后續(xù)內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)將進(jìn)一步擴(kuò)容，指導(dǎo)轄內(nèi)中國(guó)銀行、工商銀行、建設(shè)銀行等多家銀行的分支機(jī)構(gòu)圍繞內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)與廣東省多家房企建立合作。

解燃眉之急

一位房企融資負(fù)責(zé)人所在公司已獲得內(nèi)保外貸借款，“第四支箭給公司償還美元債留了緩和余地，公司不需要變賣那么多資產(chǎn)了，一定程度上減輕流動(dòng)性壓力。解了燃眉之急，但沒(méi)有帶來(lái)實(shí)質(zhì)性融資現(xiàn)金流入”。

站在房企融資的角度，對(duì)內(nèi)保外貸，他需要考量三個(gè)問(wèn)題：一是沒(méi)有資金增量；二是最多做借新還舊，而且借新還舊甚至還有減額；三是還要拿出抵押。換言之，內(nèi)保外貸即房企拿出抵押物置換資金，用于償還外債，但是沒(méi)有任何新增資金，所以也不能理解成境外融資復(fù)蘇，信用貸市場(chǎng)根本沒(méi)有重新打開(kāi)。

一位頭部房企IR人士解釋，2022年，很多房企的債務(wù)償還優(yōu)先度上，一般先保交付，再維護(hù)境內(nèi)信用市場(chǎng)、還銀行借款，而外債被置于最后。這種情況下，一家房企如果到期外債較多，要么有充足現(xiàn)金流去償還，要么得找一些再融資渠道，但目前整個(gè)再融資渠道基本都關(guān)了，可能可以通過(guò)配股做股權(quán)融資，但量也不大。因此，在這個(gè)時(shí)點(diǎn)，監(jiān)管部門希望通過(guò)內(nèi)保外貸給房企外債接續(xù)提供了一個(gè)渠道。

“不是鼓勵(lì)房企對(duì)外債全都（用現(xiàn)金）買來(lái)，而是給你多提供一個(gè)工具，至于你做不做得成，需要房企跟銀行商討，以哪些抵押物、怎么樣的成本去做?！?/p>

這位頭部房企IR人士提醒，目前僅有個(gè)位數(shù)的房企成功獲得內(nèi)保外貸，一方面是銀行做內(nèi)保外貸，前提是申請(qǐng)的企業(yè)有外債要還，而尚未爆雷的民企已不多；另一方面，內(nèi)保要提供抵押物，相當(dāng)于要和中債增發(fā)行信用債等融資渠道搶抵押物，而很多房企已經(jīng)拿不出更多資產(chǎn)。通過(guò)中債增發(fā)行信用債也要提供抵押物。信用債融資渠道被堵情況下，一家公司的融資能力基本被抵押物多少框死。

據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)了解，龍湖之后，一家頭部已爆雷民企也和銀行洽談過(guò)內(nèi)保外貸融資，但銀行方考慮到該房企已違約過(guò)一次，最終沒(méi)有談成合作。

一家已爆雷房企融資高管也表示，出險(xiǎn)企業(yè)幾乎不可能做成內(nèi)保外貸，一是沒(méi)資金，二是沒(méi)什么資產(chǎn)可用于抵押擔(dān)保，三是出險(xiǎn)后很多房企可能會(huì)選擇境外債務(wù)整體重組，不需要單獨(dú)保單筆境外債了。

算賬

多名房企融資負(fù)責(zé)人透露，內(nèi)保外貸和之前在境外做貸款的成本差不多。

前述頭部房企IR人士詳解了發(fā)行內(nèi)保外貸的成本構(gòu)成：資產(chǎn)抵押成本和債項(xiàng)成本。

和第二支箭相比，房企需要給中債增一筆擔(dān)保費(fèi)，成本約1%-2%；再加上4%-5%的發(fā)行票面利率，綜合下來(lái)，融資成本一般在5%-7%區(qū)間。

而對(duì)于內(nèi)保外貸，僅算債項(xiàng)成本的話，因?yàn)閮?nèi)保外貸的本質(zhì)是一筆境外的銀行貸款，要看境外浮動(dòng)利率水平，這就和美元基準(zhǔn)利率掛鉤。現(xiàn)在由于美元加息等，這筆浮動(dòng)利率到了4%以上，加上額外的外匯加點(diǎn)，再加上“內(nèi)?！毙枰：M(fèi)，約1%-2%，整體算下來(lái)成本在9%-10%以上。如果房企評(píng)級(jí)較低，做內(nèi)保外貸的成本還要往上抬。

近10%的融資成本不是一個(gè)小數(shù)目，但仍有公司權(quán)衡之后選擇發(fā)行內(nèi)保外貸，“因?yàn)槌杀局姓即箢^的是美元加息周期導(dǎo)致浮動(dòng)利率上漲；第二是現(xiàn)在境外的一些債的收益率也很可觀，拿到這筆錢，能幫助公司在境外保存更多現(xiàn)金，可以拿去回購(gòu)境外的一些債，收益率可能在12%甚至15%以上，怎么算都還是賺的”。

概而言之，如果能發(fā)內(nèi)保外貸，可以拿來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)性，也可以拿去收債，從收益率來(lái)說(shuō)都劃得來(lái)。

這位頭部房企IR人士還補(bǔ)充，房企要調(diào)資金出境，其實(shí)比較麻煩，原則上只能通過(guò)分紅的形式出去，但分紅要征兩層稅，稅負(fù)成本很高。因此，內(nèi)保外貸提供了一個(gè)渠道減少資金出境的成本。

多家房企融資人生坦言境內(nèi)銀行對(duì)房企的資產(chǎn)抵押率壓得很低，一般在5成以下。更殘酷的現(xiàn)實(shí)是，經(jīng)歷了變賣資產(chǎn)還債、將資產(chǎn)抵押給中債增、向銀行借款后，很多房企的可供抵押資產(chǎn)接近清零。能獲得多少內(nèi)保外貸額度，全看資產(chǎn)厚薄。