日前，5月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相繼披露。但早在周三，部分?jǐn)?shù)據(jù)已在半公開(kāi)場(chǎng)合被透露，有猜測(cè)稱，為農(nóng)行IPO托市數(shù)據(jù)才會(huì)提前流出，致使銀行股成為當(dāng)日反彈的“帶頭大哥”，也有故事講，反彈只是游資利用期現(xiàn)市場(chǎng)的一次完美套利。無(wú)論可信度如何，上證綜指暫時(shí)擺脫擊穿前次低點(diǎn)的壓力后確實(shí)稍顯輕松，但若認(rèn)為反彈與宏觀數(shù)據(jù)的關(guān)聯(lián)度很高，恐怕有些勉強(qiáng)。

　　出口復(fù)蘇仍然脆弱

　　5月份我國(guó)出口1317.6億美元，同比增長(zhǎng)48.5%;進(jìn)口1122.3億美元，同比增長(zhǎng)48.3%;當(dāng)月貿(mào)易順差195億美元，與4月16.8億美元相比顯著上升。我們認(rèn)為，5月貿(mào)易順差超預(yù)期表現(xiàn)主要?jiǎng)恿κ钱?dāng)月出口增速明顯加快。圖1顯示，今年多數(shù)月份出口增速明顯低于進(jìn)口，導(dǎo)致貿(mào)易順差持續(xù)大幅負(fù)增長(zhǎng)。5月能否成為出口增速超過(guò)進(jìn)口的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，尚需更多數(shù)據(jù)驗(yàn)證。

　　從圖1可知，去年上半年外貿(mào)增速處于低谷，基數(shù)原因致今年同比數(shù)據(jù)明顯偏高。為避免對(duì)外貿(mào)數(shù)據(jù)的誤判，海關(guān)總署同時(shí)提供與2008年同期進(jìn)出口數(shù)據(jù)的比較，其中出口增長(zhǎng)9.2%,進(jìn)口增長(zhǎng)11.4%,表明出口的恢復(fù)仍然較為脆弱——2004年至2008年10月，月均出口增速達(dá)到28%。5月出口數(shù)據(jù)尚未反映希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)的負(fù)面影響，估計(jì)可能滯后2～3個(gè)月顯現(xiàn)，對(duì)下半年出口增速不必抱很大期望。

　　5月進(jìn)口增速停滯引發(fā)另一隱憂，即國(guó)內(nèi)需求是否已顯疲態(tài)。以鐵礦砂、原油等主要大宗商品為例，過(guò)去數(shù)月價(jià)格的急劇上揚(yáng)、國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不確定性都難免影響進(jìn)口需求。而5月工業(yè)增加值連續(xù)第三個(gè)月放慢，生鐵、粗鋼、汽車等產(chǎn)品產(chǎn)量增速明顯下降，尤其是寶鋼公司下調(diào)7月鋼材出廠價(jià)格的行為，令內(nèi)需放緩初現(xiàn)端倪。

　　貨幣供應(yīng)繼續(xù)下降

　　5月末，廣義貨幣（M2）同比增長(zhǎng)21%,狹義貨幣（M1）同比增長(zhǎng)29.9%,延續(xù)今年以來(lái)的下行態(tài)勢(shì)（圖2），這是嚴(yán)控新增貸款規(guī)模的必然結(jié)果。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的多年實(shí)踐表明，控制貸款規(guī)模較調(diào)升貸款成本，更易實(shí)現(xiàn)緊縮性貨幣政策目標(biāo)。

　　5月人民幣貸款增加6394億元，較去年同期少增加了275億元。而居民戶與非金融性公司貸款規(guī)模占比情況目前進(jìn)入難得的相對(duì)平衡期。2008年至2009年中，非金融性公司貸款占比顯著高于居民戶；2009年下半年，居民戶貸款占比顯著高于非金融性公司。今年以來(lái)，上述兩類貸款占比迅速平分秋色，是否反映出商業(yè)銀行放貸上的某種舉棋不定態(tài)度？

　　CPI新高未令加息逼近

　　5月份，居民消費(fèi)價(jià)格（CPI）同比上漲3.1%,環(huán)比下降0.1%。我們多次論及，CPI變動(dòng)的主要推手是其分項(xiàng)指數(shù)中的食品價(jià)格，圖3顯示，食品價(jià)格環(huán)比已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。盡管本月CPI漲幅超過(guò)3%,但我們認(rèn)為，加息風(fēng)險(xiǎn)并未緊逼。

　　除了食品價(jià)格，居住價(jià)格是影響CPI變動(dòng)較大的另一分項(xiàng)指數(shù)。房地產(chǎn)新政下，購(gòu)房意愿下降租房需求上升，這催漲房租水平，并且商業(yè)銀行減少了個(gè)人房貸利率優(yōu)惠，形成事實(shí)“加息”，因此在今年剩余時(shí)間內(nèi)，居住價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)值得關(guān)注，但居住價(jià)格對(duì)CPI的影響程度則遠(yuǎn)低于食品。

　　受希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)影響，5月國(guó)際外匯市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)以及國(guó)際股市均出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，美元指數(shù)挑戰(zhàn)近期新高，令主要大宗商品價(jià)格不斷跳水。借鑒過(guò)往研究，未來(lái)兩個(gè)月內(nèi)，國(guó)內(nèi)PPI指數(shù)的同比漲幅將形成階段性高點(diǎn)，此后將出現(xiàn)回落。

　　惟一值得安慰的是5月投資增速尚穩(wěn)，尤其是房地產(chǎn)投資增速仍然保持在38%的高位。但房地產(chǎn)新政策影響顯現(xiàn)后，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速可能會(huì)在三季度未明顯回落。