2010年10月27日，根據(jù)中國煤炭供銷協(xié)會，秦皇島港5,500大卡動力煤上漲至800塊/噸，月環(huán)比上漲80塊/噸。我們認(rèn)為煤炭價格上漲速度過快，超過我們預(yù)期。水泥企業(yè)在四季度的噸成本可能上升5-10塊。水泥煤價差有可能在四季度下降，削弱水泥股的估值。

　　2010 年1-9 月份，山水水泥共銷售水泥和熟料產(chǎn)品35 百萬噸，其中公司3季度銷售14 百萬噸，噸毛利46.7 元/噸，基本符合我們預(yù)期。根據(jù)管理層指引，公司目前的全年銷售目標(biāo)在48 百萬噸。在10 月份，公司銷售較9 月份更好，但是煤炭成本開始上升20 塊/噸左右。

　　國泰君安維持了 FY10-12 每股收益假設(shè)至每股人民幣0.354 元，人民幣0.454 元，和人民幣0.524 元。我們認(rèn)為公司目前的股價已經(jīng)反映當(dāng)前大部分利好因素，而煤炭成本的大幅上漲可能開始逐步計入股價。所以我們降至投資評級至“中性”，維持目標(biāo)價6.0 港元，相當(dāng)于11.6 倍的2011 年預(yù)測市盈率。