青松建化前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入19.1億元，同比增長12.6%,實現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤0.93億元，同比下降76.7%，對應全面攤薄每股收益0.14元，其中三季度公司虧損303萬元，業(yè)績低于預期。前三季度水泥價格大幅下行是盈利同比大幅下滑的最主要原因，區(qū)域產(chǎn)能增長過快對價格的負面影響在三季度顯現(xiàn)的十分明顯，三季度噸凈利由上半年30元以上降至虧損狀態(tài)。公司近兩年產(chǎn)能保持較快增長，預計今年新增560萬噸產(chǎn)能，但產(chǎn)銷量的增長難抵價格的下降，考慮到區(qū)域景氣度的下行，我們?nèi)跃S持對公司的持有評級。

　　支撐評級的要點

　　新疆地區(qū)自去年新增1,643萬噸新型干法熟料產(chǎn)能之后，2012年上半年又新增1,457萬噸，預計在下半年仍有增長，區(qū)域產(chǎn)能的過快投放造成區(qū)域價格大幅下滑，公司的水泥售價也明顯受此影響。

　　公司上半年水泥熟料綜合銷量305萬噸，較上年同期增長33%左右，三季度公司未披露銷量，我們按照上半年的增幅測算第三季度銷量約為265萬噸，前三季度共銷售570萬噸左右。

　　我們測算公司前三季度水泥熟料綜合銷售價格334元/噸，較去年同期降低59元，同時由于產(chǎn)能快速增加而利用率降低，噸成本上升18元，造成噸毛利由去年同期139元降低至62元，噸凈利由去年同期93元下滑至16元。

　　公司第三季度水泥價格發(fā)生大幅下滑，按照我們的測算，三季度單季噸毛利僅為37元，較去年同期大幅下降114元。

　　公司前三季度毛利率18.5%,同比下滑16.8個百分點;期間費用率12.9%,同比上升2.9個百分點，凈利潤率4.9%,同比下降18.7個百分點。

　　評級面臨的主要風險

　　區(qū)域產(chǎn)能增長過快造成價格進一步下跌的風險。估值考慮到三季度公司所處的新疆地區(qū)銷售價格大幅下滑，我們對公司2012-2014年每股盈利預測調(diào)整為0.148、0.180、0.225元，我們將目標價下調(diào)為9.70元，對應12年1.2倍市凈率，維持持有評級。