2011年?yáng)|部水泥均價(jià)有望同比大幅提升，從而帶來(lái)水泥股業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)。在開(kāi)春施工旺季來(lái)臨時(shí)，若水泥市場(chǎng)價(jià)格回調(diào)后高位企穩(wěn)，盈利預(yù)測(cè)將更廣泛地被市場(chǎng)認(rèn)可，水泥股將有較大上漲空間。

　　我們考慮相同的每噸水泥價(jià)格上漲給不同公司帶來(lái)的業(yè)績(jī)提升幅度，將東部水泥企業(yè)進(jìn)行橫向比較。業(yè)績(jī)彈性與公司的過(guò)往年份毛利率和每股水泥產(chǎn)量（2011年預(yù)計(jì)產(chǎn)量）有關(guān)，毛利率低、每股產(chǎn)量大則提升幅度大。經(jīng)我們梳理，業(yè)績(jī)彈性較高的是華新水泥、江西水泥、同力水泥，有望在水泥股中成為漲幅領(lǐng)先的品種。

　　東部出廠年均價(jià)

　　或提升20元/噸~50元/噸

　　春節(jié)附近華東市場(chǎng)42.5標(biāo)號(hào)的水泥價(jià)格在480元/噸左右，由于浙江、江蘇80%左右企業(yè)進(jìn)入停產(chǎn)檢修階段（熟料生產(chǎn)線1月25日至2月20日停產(chǎn)檢修，粉磨站2月1日-2月15日停產(chǎn)檢修），安徽、江西、福建等也例行為期1-2周的檢修，企業(yè)庫(kù)存壓力將不再增加，降價(jià)動(dòng)力不足，因此預(yù)計(jì)到2月下旬華東水泥價(jià)格將保持平穩(wěn)。

　　停窯抑制了供給，且春節(jié)期間大部分工程停工的供需萎縮下，高價(jià)格并非真實(shí)供求關(guān)系的反映。我們判斷，在春節(jié)停窯檢修結(jié)束后市場(chǎng)價(jià)格再度出現(xiàn)小幅下滑是大概率事件。

　　我們測(cè)算，2010年~2011年華東地區(qū)新投產(chǎn)水泥產(chǎn)能在4000萬(wàn)噸左右，2012年或沒(méi)有新熟料生產(chǎn)線投產(chǎn)。對(duì)應(yīng)該地區(qū)2010年近6億噸的水泥產(chǎn)量，新增產(chǎn)能增長(zhǎng)約6%~7%，而華東地區(qū)固定資產(chǎn)投資增速2010年在21%左右、水泥產(chǎn)量增長(zhǎng)約7%。預(yù)計(jì)2011年~2012年華東固定資產(chǎn)投資仍維持高位，2011年水泥供求基本平衡，2012年可能供應(yīng)偏緊。

　　在供需基本平衡下，由于集中度提高，企業(yè)協(xié)同將發(fā)揮作用，2011年華東地區(qū)全年水泥市場(chǎng)均價(jià)維持在400元/噸左右是可期的，對(duì)應(yīng)東部主要水泥企業(yè)的出廠價(jià)格（不含稅），同比有望提升20元/噸~50元/噸左右。

　　東部水泥股業(yè)績(jī)彈性強(qiáng)

　　分析擁有東部熟料生產(chǎn)線的水泥股，匯總估算2009-2010年各企業(yè)水泥及熟料出廠均價(jià)、噸毛利及水泥產(chǎn)銷(xiāo)量水平。相同的價(jià)格漲幅下華新水泥、江西水泥、同力水泥業(yè)績(jī)提升幅度領(lǐng)先。我們觀察到，公司業(yè)績(jī)彈性與過(guò)往毛利率和每股水泥產(chǎn)銷(xiāo)量（2011年預(yù)計(jì)產(chǎn)銷(xiāo)量）有關(guān)：毛利率低、每股產(chǎn)銷(xiāo)量大則提升幅度大。研究表明，業(yè)績(jī)彈性較高的是華新水泥、江西水泥、同力水泥。在2011年出廠價(jià)格較2010年提升30元/噸的假設(shè)下，主要水泥企業(yè)的2011年EPS有80%以上的增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)2011年動(dòng)態(tài)市盈率僅為10倍左右。但由于所處地理位置的不同，各水泥企業(yè)在2011年出廠價(jià)格的提升幅度不盡相同。在中性假設(shè)下，目前水泥股的整體估值水平仍低于14倍左右的歷史均值，也低于全部A股13倍-14倍的平均市盈率水平，存在向均值回歸的可能。

　　我們將密切關(guān)注春節(jié)后施工旺季來(lái)臨時(shí)的東部水泥價(jià)格走勢(shì)。我們認(rèn)為，東部水泥價(jià)格淡季回調(diào)后若高位企穩(wěn)，將奠定旺季的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，那么出廠價(jià)格20元/噸~50元/噸左右的提升是很可能實(shí)現(xiàn)的，2011年?yáng)|部水泥股的盈利預(yù)測(cè)也將更廣泛地被市場(chǎng)認(rèn)可（盈利甚至有繼續(xù)超預(yù)期的可能），令水泥股的股價(jià)有較大的上行空間，業(yè)績(jī)彈性強(qiáng)的公司有望成為漲幅領(lǐng)先的品種。

　　我們建議投資者重點(diǎn)關(guān)注水泥股的開(kāi)春行情，關(guān)注受益于出廠價(jià)格提升業(yè)績(jī)大幅改善的公司。維持水泥行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。