日前，9月CPl數(shù)據(jù)和信貸數(shù)據(jù)先后公布。數(shù)據(jù)顯示，9月CPI同比漲幅比8月回落0.4個百分點，創(chuàng)下56個月來的新低。市場認(rèn)為，未來貨幣政策將繼續(xù)放松，不排除央行有降準(zhǔn)甚至降息的可能。

  翹尾因素回落拉低CPI增速

  根據(jù)國家統(tǒng)計局發(fā)布的數(shù)據(jù)，9月份，CPI同比上漲1.6%，比8月下降0.4個百分點，其中食品價格上漲2.3%，非食品價格上漲1.3%；9月CPI環(huán)比上漲0.5%，比8月回升0.3個百分點。

  9月CPI同比增速跌回2%以下，創(chuàng)2010年2月以來新低。交通銀行(601328,股吧)金融研究中心認(rèn)為，翹尾因素大幅回落是主因。去年9月CPI同比上漲3.05%，較高的對比基數(shù)使今年9月的翹尾因素僅有0.3%，比8月回落0.8個百分點，這是9月CPI同比跌至1.6%的主因。

  “非食品價格下降，特別是交通和通訊價格走弱，是CPI同比回落的重要因素。”交通銀行金融研究中心研究員劉學(xué)智認(rèn)為，9月非食品價格同比上漲1.3%，為近4年新低，是CPI同比回落的重要原因。其中交通和通訊價格同比和環(huán)比均為－0.3%，受汽車反壟斷調(diào)查及零配件行業(yè)整頓影響，車用燃料及配件同比降幅達(dá)到－4%，環(huán)比－2.5%。

  國家統(tǒng)計局城市司高級統(tǒng)計師余秋梅指出，由于去年9月環(huán)比上漲較多，抬高了今年的對比基數(shù)，致使今年9月的翹尾因素比8月減少0.7個百分點。也就是說，如果9月翹尾因素和8月持平，9月CPI同比漲幅應(yīng)該是2.3%，因此如果剔除翹尾因素影響，9月CPI同比漲幅實際上高于8月的2%。從這個意義上說，我國物價總水平依然處在平穩(wěn)上漲的合理區(qū)間，既遠(yuǎn)離通貨膨脹的威脅，也遠(yuǎn)未到通貨緊縮的地步。

  新漲價因素反映的是當(dāng)期物價的實際變化情況，9月新漲價因素為1.3個百分點，高于8月的1.0個百分點，也表明我國物價繼續(xù)保持溫和上漲水平?！皬沫h(huán)比來看，受中秋及國慶假期臨近影響，9月CPI環(huán)比上漲0.5%，增幅擴大0.3個百分點，豬肉、鮮菜、雞蛋價格環(huán)比上升2.3%、3.9%、1.9%。但雞蛋、鮮菜、鮮果等主要食品價格環(huán)比漲幅顯著低于去年同期，新漲價因素較弱。”劉學(xué)智說。

  貨幣環(huán)境呈現(xiàn)寬松狀態(tài)

  9月份，新增人民幣貸款上升至8572億元，略高于市場預(yù)期。這一數(shù)據(jù)也高于8月的7025億元以及2013年9月的7870億元。新增社會融資規(guī)模1.05萬億元，M2同比增速12.9%，皆略超市場預(yù)期，貨幣環(huán)境呈現(xiàn)明顯的環(huán)比寬松狀態(tài)。

  “新增貸款恢復(fù)到正常水平，反映出央行定向?qū)捤傻恼唛_始收效?！卑男裸y行大中華區(qū)首席經(jīng)濟師劉利剛和中國經(jīng)濟師周浩說，但社會融資總額數(shù)據(jù)仍保持疲弱，9月為1.05萬億元，低于8月的1.4萬億元，這意味著影子銀行系統(tǒng)的去杠桿化持續(xù)。今年前三個季度，表外融資在社會融資總額中的比重也下降至18%，這是2012年以來的最低水平。

  9月份，社會融資規(guī)模為1.08萬億元，環(huán)比多增1268億元，同比少增3278億元，余額同比增速約14.5%。

  交行首席經(jīng)濟學(xué)家連平表示，增速貢獻主要來源于委托貸款和債券融資，“9月銀行人民幣信貸投放8542億元，同比多增672億元，好于市場預(yù)期，但同比增速13.2%，仍較8月末略降0.1個百分點。除了存款增長放慢、資產(chǎn)質(zhì)量壓力等因素制約外，社會信貸融資有效需求疲弱是重要原因。債券和股市當(dāng)月新增融資規(guī)模分別為1866億元和611億元，同比分別多增423億元和498億元，支持實體經(jīng)濟融資需求的力度加大?！?

  9月人民幣存款環(huán)比明顯回升，當(dāng)月新增9168億元，環(huán)比多增8088億元，但同比少增7132億元，余額增速9.3%，較8月末進一步下滑0.8個百分點。連平表示，“季節(jié)性因素是形成存款當(dāng)月絕對值回升的主要原因，但經(jīng)濟基本面因素及存款偏離度考核制度的出臺，共同催生了時點存款以及貨幣增速進一步放緩的局面?！?

  連平認(rèn)為，年內(nèi)貨幣政策穩(wěn)健基調(diào)不會改變，存貸款基準(zhǔn)利率和存款準(zhǔn)備金率將保持基本穩(wěn)定，預(yù)計央行將繼續(xù)采取定向操作，加大結(jié)構(gòu)性支持力度，多措并舉引導(dǎo)市場利率下行。

  為什么一直不降息

  劉利剛和周浩認(rèn)為，整體而言，中國9月份的貨幣供應(yīng)數(shù)據(jù)顯示，隨著房地產(chǎn)市場持續(xù)疲軟，影子銀行的活動持續(xù)減少，而真實的信貸需求也持續(xù)疲弱，“因此，我們認(rèn)為，未來人民幣將繼續(xù)放松貨幣政策，我們也不排除未來央行可能降低存款準(zhǔn)備金率50個基點甚至降息的可能。”

  利得中國財富管理研究院認(rèn)為，縱觀我國歷史上CPI和利率走勢圖，不難發(fā)現(xiàn)二者存在正向相關(guān)性，且利率滯后于CPI一段時間，可以解釋為央行一般都是在CPI上升和下降趨勢明確后，才做出加息和減息的動作。因此按照歷史常情，當(dāng)前情況，央行該采取降息措施了，這也是最直接降低企業(yè)融資成本的途徑。但今年的降息遲遲未來，替代的是正回購利率的下調(diào)和SLF投放等定向發(fā)力式的“小招”。這或許就是配套新經(jīng)濟時代改革背景下，貨幣市場上的謹(jǐn)慎行動特色。

  正回購利率的下調(diào)和SLF投放等定向發(fā)力，這種途徑是否能有效引導(dǎo)投資成本的下降，抑或央行轉(zhuǎn)而繼續(xù)選擇全面降準(zhǔn)降息？利得中國財富管理研究院認(rèn)為，目前看來繼續(xù)選擇前者的可能性更高。首先，通過全面降準(zhǔn)降息來引導(dǎo)融資成本降低的效果不會特別大，在新經(jīng)濟模式下，還未開先例，畢竟一頭銀行流動性寬松，另一頭市場需求萎縮導(dǎo)致的企業(yè)投融資需求不足仍是當(dāng)前的一個現(xiàn)狀；其次，政府確實從過去大規(guī)模刺激帶來的后遺癥中吸取了教訓(xùn)，目前還在消化2009年4萬億元投資帶來的負(fù)面影響；此外，盡管當(dāng)前經(jīng)濟數(shù)據(jù)不好，但就業(yè)情況非常好，這為政府保持定力微刺激提供了良好前提。

  申銀萬國證券研究所首席宏觀分析師李慧勇表示，從歷史經(jīng)驗看，數(shù)量寬松只是提供資金可得性；在投資收益率跟隨經(jīng)濟增長率下行的周期中，數(shù)量寬松必須伴隨價格寬松才能有效引發(fā)融資需求。因此，政策依然有必要啟動降息。在三次下調(diào)正回購利率之后，降息的概率進一步提升，“實際上，無論是下調(diào)回購利率，還是放松按揭利率條件，都已經(jīng)屬于定向降息的范疇。我們預(yù)計基準(zhǔn)利率可能會擇時下調(diào)25個BP，以更直接更有效地降低社會融資成本。”

  復(fù)旦大學(xué)證券研究所副所長王堯基在接受記者采訪時指出，9月出現(xiàn)CPI創(chuàng)近4年新低、PPI連續(xù)31個月負(fù)增長、人民幣貸款余額同比增速降低等情況，表明消費者的有效需求明顯不足、企業(yè)不看好盈利預(yù)期，國內(nèi)有出現(xiàn)通貨緊縮的跡象。王堯基認(rèn)為，在目前調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)任務(wù)仍很艱巨的情況下，不可能再像前幾年那樣采取大規(guī)模的刺激措施來穩(wěn)增長，故除了正在實施的一些微調(diào)穩(wěn)增長措施外，政府部門關(guān)鍵要通過加快稅費改革和利率市場化改革等舉措，切實減輕消費者和生產(chǎn)者的負(fù)擔(dān)，從而有力推動市場有效需求的增加。