在上市公司重組中，王子和灰姑娘的故事并不總是以喜劇收場。這一次，在魔法褪去后，四川雙馬（000935）的投資者發(fā)現(xiàn)公司迎娶的灰姑娘簡直判若兩人。

  子公司業(yè)績未達(dá)承諾 仍連續(xù)購入相關(guān)資產(chǎn)

  四川雙馬在年報中披露，公司2014年實(shí)現(xiàn)凈利潤3294.33萬元，同比大跌逾五成。此前公司收購的資產(chǎn)都江堰拉法基水泥有限公司（以下簡稱“都江堰拉法基”）因2014年盈利預(yù)測未能實(shí)現(xiàn)，公司控股股東拉法基中國海外控股公司（以下簡稱“拉法基中國”）應(yīng)補(bǔ)償公司157.74萬股股份。

  資料顯示，自2011年四川雙馬完成對都江堰拉法基50%股權(quán)的收購后，都江堰拉法基已經(jīng)連續(xù)四年盈利未達(dá)預(yù)測，拉法基中國截至2013年已因此按約定累計向四川雙馬補(bǔ)償了1.83億股股份。

  不過，即便是在都江堰拉法基業(yè)績早被證實(shí)難達(dá)預(yù)期的情況下，四川雙馬在2013年底還是追加收購了拉法基中國持有的都江堰拉法基另外25%的股份。至今年3月，四川雙馬又宣布擬以現(xiàn)金收購拉法基中國的母公司拉法基瑞安水泥有限公司（以下簡稱“拉法基瑞安”）持有的遵義三岔拉法基瑞安水泥有限公司（以下簡稱“三岔拉法基”）100%的股權(quán)。

  行業(yè)面臨拐點(diǎn) 公司態(tài)度并不樂觀

  在四川雙馬進(jìn)行擴(kuò)張的同時，其所處的水泥行業(yè)卻面臨拐點(diǎn)。工信部網(wǎng)站提供的數(shù)據(jù)顯示，2014年，全國水泥制造業(yè)營業(yè)收入同比僅增長0.9%，增速同比下降7.7個百分點(diǎn)。1-12月水泥平均價格同比下降0.43元；水泥行業(yè)投資下降18.7%。

  從公司2014年的年報可以看出，四川雙馬已經(jīng)意識到了其所面臨的市場環(huán)境相當(dāng)嚴(yán)峻。公司在年報中預(yù)計，2015年預(yù)計銷售量僅高于2014年水泥銷售量的0.3%。

  同時，公司預(yù)計2015年一季度虧損1400萬元至2000萬元，而上年同期公司盈利156.54萬元。四川雙馬稱，業(yè)績預(yù)虧的主要原因在于，受區(qū)域內(nèi)水泥市場持續(xù)低迷的影響，水泥銷售量和市場價格相比去年同期有所下降。

  由此可見，公司對于未來的行業(yè)預(yù)期并不樂觀。

  實(shí)控人遭遇業(yè)績滑鐵盧 發(fā)展遇瓶頸

  實(shí)際上，無論是四川雙馬、拉法基中國還是拉法基瑞安，都有一個共同的實(shí)際控制人— Lafarge S.A. （中文名：拉法基集團(tuán)）。公開資料顯示，在正式入主四川雙馬的2007年，拉法基集團(tuán)的凈收入達(dá)到了近十年來的最高峰—19.09億歐元，然而從2008年開始，集團(tuán)的凈收入便開始下降，到2009年這一數(shù)字下降到了7.36億歐元，同比下滑53.94%。2014年，拉法基集團(tuán)的凈收入更跌至4.23億歐元，甚至不如2002年的收入水平。

  （制圖：全景網(wǎng)）

  在正式入主四川雙馬之前，拉法基中國做出了將都江堰拉法基50%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給上市公司的承諾，并同時承諾將上市公司做大做強(qiáng)。但這一股權(quán)轉(zhuǎn)讓的過程太過漫長，從2008年開始到2011年才正式完成。期間，拉法基中國將盈利補(bǔ)償方式由2008年的現(xiàn)金補(bǔ)償改成了2010年的股權(quán)補(bǔ)償，而這中間的2009年，正是拉法基集團(tuán)業(yè)績遭遇斷崖式下跌的一年，接連發(fā)生的美國次貸危機(jī)和歐洲債務(wù)危機(jī)，讓拉法基集團(tuán)的業(yè)績腰斬，直到目前依然并無起色。

  早在2011年，標(biāo)普和穆迪已將拉法基集團(tuán)的評級下調(diào)至投資等級以下，其債務(wù)評級被標(biāo)普和穆迪降至垃圾級別的“BB+/BB1”。2012年，拉法基集團(tuán)宣布計劃在未來4年內(nèi)削減成本13億歐元并提振盈利，以削減其債務(wù)，并重新獲得投資級別的信用評級。彼時拉法基表示，除削減成本外，公司計劃在2015年底前停止大型收購，并緊縮資產(chǎn)支出。按照新的戰(zhàn)略計劃，該公司在2012年起的未來四年內(nèi)，在銷售和利潤增長的情況下，將使EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）至少達(dá)到4.5億歐元。然而，截至2014年下半年，標(biāo)普和穆迪對拉法基的信用評級依然維持在垃圾級別的“BB+/BB1”。

  子公司變現(xiàn)金 實(shí)控人是否意在退出

  值得注意的是，拉法基中國對四川雙馬股權(quán)補(bǔ)償?shù)倪^程實(shí)際上也是其控制權(quán)不斷被稀釋的過程，經(jīng)過不斷的增發(fā)、補(bǔ)償，再增發(fā)、再補(bǔ)償?shù)墓蓹?quán)變動，在這一過程中，拉法基集團(tuán)的其他子公司股權(quán)，被四川雙馬以收購的方式注入，但其實(shí)際控制人拉法基集團(tuán)間接持有的上市公司股份已經(jīng)從2011年的77.6%降至2014年的69.33%。

  （四川雙馬2015年3月披露的股權(quán)結(jié)構(gòu)圖）

  另一方面，在自身業(yè)績大幅下滑，且已經(jīng)意識到國內(nèi)水泥行業(yè)發(fā)生的變化后，四川雙馬仍未停止的擴(kuò)張也讓人心存隱憂。對比國內(nèi)水泥行業(yè)龍頭企業(yè)海螺水泥(600585)在2014年收購的5家企業(yè)，四川雙馬收購的資產(chǎn)絕大部分來自于其實(shí)際控制人拉法基集團(tuán)旗下。此前有媒體報道稱，“資產(chǎn)購買計劃被看作是公司大股東將盈利能力較強(qiáng)的資產(chǎn)注入上市公司，并表后相應(yīng)將增厚四川雙馬自身業(yè)績?！?

  對此，業(yè)內(nèi)人士表示，“以過往的業(yè)績來看，盈利連續(xù)四年未達(dá)目標(biāo)的資產(chǎn)很難稱得上是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。四川雙馬對實(shí)際控制人資產(chǎn)的收購意味著拉法基集團(tuán)把其位于國內(nèi)的非上市資產(chǎn)轉(zhuǎn)變成了流通性更高的上市公司資產(chǎn)，也就意味著拉法基集團(tuán)持有的中國資產(chǎn)規(guī)模不斷減小，這可能更傾向于是在前景不明朗時的一種退出方案。甚至可以懷疑，未來拉法基集團(tuán)有進(jìn)一步減持四川雙馬股份的可能?！?