綜評：2019年，萬年青實現(xiàn)營業(yè)收入113.90億元，同比增長11.6%，歸屬于上市公司股東凈利潤13.69億元，同比增長20.30%。業(yè)績進一步增長，主要是由于水泥、商混的價格和銷量雙雙上漲，商混業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，在總營收中占比持續(xù)提升，但毛利率有所下滑。今年萬年青維持水泥資產(chǎn)優(yōu)化+產(chǎn)業(yè)鏈一體化戰(zhàn)略，規(guī)劃四個骨料項目，目前已有兩個骨料項目開建。

圖1、2：2019年營收、凈利潤繼續(xù)增長

數(shù)據(jù)來源：水泥大數(shù)據(jù)（https://data.ccement.com/）

三大業(yè)務(wù)營收齊增，混凝土營收占比提升

由于水泥、商混的價格和銷量雙雙上漲，萬年青全年營業(yè)收入和凈利潤維持增長勢頭，但受到混凝土、墻材的毛利率下降拖累，綜合毛利率同比下降1個百分點至31.55%，全年凈利率為18.04%，同比基本保持穩(wěn)定；凈資產(chǎn)收益率為29.99%，同比下降2.21個百分點。

表1：2017-2019年萬年青主要經(jīng)營數(shù)據(jù)

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2019年，公司實現(xiàn)水泥和熟料營業(yè)收入80.76億元，同比增長5.41%，水泥熟料收入占比為總營收的70.90%，同比下降4.16個百分點；商品混凝土取得營收27.84億元，同比增長20.17%，占總營收約24.44%，同比上升1.74個百分點；銷售新型墻材營收1.67億元，同比2.71%。隨著混凝土業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，營收規(guī)模從2016年11.38億增長至2019年27.84億元，實現(xiàn)翻倍，相應(yīng)水泥熟料的營收占比逐年下降，混凝土的營收占比四年間從20.12%上升至24.44%。

圖3：水泥熟料營收占比下降，混凝土占比上升

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水泥量價提升，雙創(chuàng)新高

2019年，萬年青的熟料和水泥產(chǎn)能分別為1400萬噸和2500萬噸，和2018年相比沒有變動。2019年萬年青共銷售水泥及熟料2,759.16萬噸，同比增長0.51%，其中水泥和熟料的銷量分別增長2.36%和下滑11.68%。盡管2018年起，萬年青產(chǎn)能停止了擴張，但隨著銷售策略的靈活轉(zhuǎn)變，萬年青的銷量并沒有停下增長的腳步，盡管增幅有所放緩，但銷量已創(chuàng)歷年新高。

產(chǎn)能利用率穩(wěn)步增長。2019年全年熟料和水泥產(chǎn)能利用率分別達(dá)到97.02%和116.66%，同比分別提高2.34和2.29個百分點。

圖4、5：2019年水泥熟料銷量、均價增速放緩

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噸數(shù)據(jù)方面，2019年萬年青的水泥熟料綜合售價為292.71元/噸，同比上漲4.87%，生產(chǎn)綜合成本為183.73元/噸，同比增長3.93%，水泥價格的漲幅略高于噸成本的提升。噸費用繼續(xù)上升，2019年全年噸費用升至34.08元，同比增加了15.02%，費用的增長主要是由于銷售和管理費用的增長，裝卸運輸費和銷售服務(wù)費增加導(dǎo)致總銷售費用同比增長29.67%，當(dāng)期計提離退休人員統(tǒng)籌外費用導(dǎo)致管理費用同比增長15.93%。噸毛利和噸凈利分別為108.98元和74.46元，同比分別增長6.50%和11.22%。

圖6：2011-2019年萬年青水泥業(yè)務(wù)主要噸數(shù)據(jù)（元）

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商混銷量突破600萬方，毛利率持續(xù)下滑

2019年公司全年銷售商品混凝土600.1萬方，同比增長4.54%，全年銷售均價為463.97元元/方，同比增長14.94%；新型墻材6.05億標(biāo)塊，同比增長8.77%，全年銷售均價為0.28元/標(biāo)塊，同比下滑5.01%。

表2：萬年青商混和新型墻材銷售均價、成本情況

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各項業(yè)務(wù)的毛利率來看，水泥和熟料的毛利率，分別為37.18%和41.29%，同比分別提高0.37和12.19個百分點；商混毛利率自2013年以后呈下滑趨勢，2019年商混價格和成本基本同步上漲，但價格漲幅低于成本的漲幅，毛利率同比降至18.32%。新型磚單位成本同比上漲16.97%，同時售價同比下降5.01%，因而毛利率大幅下降至6.59%。

圖7：水泥熟料毛利率提高，混凝土毛利率下滑

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未來展望：維持水泥資產(chǎn)優(yōu)化+產(chǎn)業(yè)鏈延伸，兩個骨料項目開建

自2018年起，萬年青的業(yè)務(wù)層面戰(zhàn)略從水泥業(yè)務(wù)從擴能轉(zhuǎn)變?yōu)閮?yōu)化水泥資產(chǎn)，目前正在建設(shè)三條熟料生產(chǎn)線，德安萬年青通過產(chǎn)能置換在建一條6600t/d生產(chǎn)線，預(yù)計將在2020年3月投產(chǎn)，由于疫情影響有可能會延遲；對萬年廠實施異地技改搬遷，置換成2條5500噸/日熟料生產(chǎn)線，一線將在2020年8月投產(chǎn)、二線計劃2021年投產(chǎn)。打造全系統(tǒng)智能化、綠色低碳水泥示范生產(chǎn)線，有利于公司生產(chǎn)線的升級改造、降低生產(chǎn)和管理成本，增強競爭力。水泥之外，萬年青也在加快推進產(chǎn)業(yè)鏈一體化延伸，推進骨料項目盡快投產(chǎn)，去年瑞金礦業(yè)年產(chǎn)300萬噸骨料（含機制砂）項目、萬年礦業(yè)年產(chǎn)200萬噸骨料項目開工，目前正在建設(shè)中，樂平、玉山骨料項目也在規(guī)劃中。南昌商砼三號生產(chǎn)線、玉山新材30萬方商砼項目也在建設(shè)中。

筆者認(rèn)為萬年青在水泥業(yè)務(wù)上增長空間已不大，目前規(guī)劃的骨料和混凝土有望在未來1-2年帶來1-2億元的新增收入。（本文不構(gòu)成投資建議）