從去年10月開始，M1、M2剪刀差不斷擴(kuò)大。M1的增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)超過(guò)M2增速，很多投資者都愿意持有短期流動(dòng)性而非長(zhǎng)期流動(dòng)性，對(duì)于造成這一現(xiàn)象的原因眾說(shuō)紛紜。

  日前，央行貨幣政策委員會(huì)委員、北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)黃益平在中國(guó)（深圳）綜合開發(fā)研究院深圳年會(huì)上對(duì)M1、M2剪刀差做了三種理論上的可能性的解釋，即收益率曲線倒掛，對(duì)金融體系不信任或者預(yù)示某個(gè)領(lǐng)域資產(chǎn)價(jià)格將大漲，但他表示到底是哪一種可能解釋造成目前的狀況，需要進(jìn)一步討論。

  同時(shí)，黃益平表示，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的最大挑戰(zhàn)還是新舊產(chǎn)業(yè)更替問(wèn)題。一部分是讓沒有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)快速、平穩(wěn)退出，同時(shí)鼓勵(lì)和支持新興產(chǎn)業(yè)形成?，F(xiàn)在能看到的是，新興產(chǎn)業(yè)已經(jīng)在形成、發(fā)展，但還不足夠大。更大的一個(gè)問(wèn)題是，舊的產(chǎn)業(yè)退出不平穩(wěn)、不快速，而且有很多所謂的僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)使得非僵尸企業(yè)的融資成本增加、投資率下降。

  三種可能原因

  黃益平對(duì)M1、M2做了解釋，M1通常指狹義貨幣，一般來(lái)說(shuō)就是“現(xiàn)金+活期存款”，M2是廣義貨幣，就是“現(xiàn)金+定期存款或其他”。黃益平表示，M1增速大幅超過(guò)M2，大家都說(shuō)不確定是不是該投資，現(xiàn)在的問(wèn)題是，為什么大家都持有短期的流動(dòng)性，而不持有長(zhǎng)期的流動(dòng)性，這不能簡(jiǎn)單的用現(xiàn)在形勢(shì)不好，大家不想投資來(lái)解釋。

  黃益平介紹了三種理論上的可能性。他表示，第一種，為什么短期的流動(dòng)性直線上升，長(zhǎng)期的流動(dòng)性反而沒有出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)？有可能是收益率曲線倒掛，或者是持平了，也就是說(shuō)在銀行持有長(zhǎng)期存款或者短期存款，回報(bào)上沒什么差別。但是客觀來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在并沒有出現(xiàn)這樣的情況。

  第二種理論上的原因，很多國(guó)家出現(xiàn)短期內(nèi)短期流動(dòng)性增加的原因是對(duì)金融體系不信任了，就是不愿長(zhǎng)期把錢放在金融部門，寧愿自己拿著短期，或者可以隨時(shí)流動(dòng)，這是值得特別擔(dān)憂的現(xiàn)象。

  第三種，是過(guò)去發(fā)生過(guò)的，經(jīng)濟(jì)不是很好，投資也沒有太多地方投，但是有人賺了錢準(zhǔn)備干一票大的，這個(gè)指標(biāo)的出現(xiàn)也意味著有一些資產(chǎn)價(jià)格要大漲了。“到底是不是這樣的情況，我也不知道?！秉S益平說(shuō)。

  拋開M1、M2剪刀差的原因分析，黃益平認(rèn)為，在現(xiàn)實(shí)的問(wèn)題中，更值得擔(dān)心的是企業(yè)杠桿率的“國(guó)進(jìn)民退”。

  他解釋說(shuō)，國(guó)企和民企在2009年以前杠桿率的波動(dòng)大概是同幅度的，但是2009年以后出現(xiàn)了明顯分化。如果把國(guó)企和非國(guó)企的一些財(cái)務(wù)生產(chǎn)率的指標(biāo)做一個(gè)比較，平均來(lái)說(shuō)國(guó)企都不如民企，相對(duì)來(lái)說(shuō)績(jī)效比較差的企業(yè)的杠桿率在明顯上升，效率比較好的企業(yè)在去杠桿，這種狀況比總的杠桿率更令人擔(dān)憂。

  僵尸企業(yè)使得非僵尸企業(yè)融資成本增加

  對(duì)于出現(xiàn)企業(yè)杠桿率“國(guó)進(jìn)民退”的原因，黃益平表示，其中一種解釋，可能是經(jīng)濟(jì)政策不確定導(dǎo)致了分化。經(jīng)濟(jì)政策或者經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不確定的時(shí)候，正常的企業(yè)會(huì)變得保守，會(huì)延遲投資和雇用的決策，所以杠桿率可能不會(huì)快速上升甚至下降。但是如果有一批軟預(yù)算約束的企業(yè)，或者受到政府擔(dān)保的企業(yè)，其實(shí)不太關(guān)心有沒有不確定性，只要能借到錢，就會(huì)繼續(xù)借。所以在2009年以后出現(xiàn)杠桿率的分化，一個(gè)很重要的原因是政府對(duì)不同的企業(yè)存在不對(duì)稱的擔(dān)保。在這個(gè)基礎(chǔ)上，政策不確定性一上升，兩類企業(yè)對(duì)政策不確定性的反應(yīng)不一樣，導(dǎo)致出現(xiàn)了這樣的情況。

  最后，黃益平表示，無(wú)論增長(zhǎng)減速也好，投資下降也好，杠桿率上升或者總體投資不好，今天碰到的最大挑戰(zhàn)還是做一個(gè)新舊產(chǎn)業(yè)更替。一部分是讓沒有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)快速、平穩(wěn)退出，同時(shí)鼓勵(lì)和支持新興產(chǎn)業(yè)形成。

  黃益平說(shuō)，現(xiàn)在看到的是新興產(chǎn)業(yè)已經(jīng)在形成、已經(jīng)在發(fā)展，但是還不足夠大。但是現(xiàn)在更大的一個(gè)問(wèn)題是，舊的產(chǎn)業(yè)退出不平穩(wěn)、不快速，而且是有很多所謂的僵尸企業(yè)。僵尸企業(yè)，是市場(chǎng)條件下本來(lái)應(yīng)該退出了，但由于某種原因，政府或者銀行，或者其他機(jī)構(gòu)繼續(xù)給他支持，沒有退出。

  黃益平表示，為什么投資率下降了，為什么杠桿率這么高，沒有去杠桿，其實(shí)很多問(wèn)題都在這兒，僵尸企業(yè)的存在使得非僵尸企業(yè)的融資成本增加、投資率下降，它不但降低資源平均的利用效率，更重要的是對(duì)非僵尸企業(yè)、對(duì)新興產(chǎn)業(yè)、對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)有極大的傷害。

  “今天碰到的一個(gè)最大的問(wèn)題，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革所有的問(wèn)題，歸根到底就是僵尸企業(yè)能不能退出。能不能做，我覺得現(xiàn)在還需要很多觀察?！秉S益平說(shuō)。