1、水泥、熟料，高標(biāo)號(hào)、低標(biāo)號(hào)

  水泥最早是羅馬人發(fā)明的硅酸鹽膠凝材料， 500年前的水泥和現(xiàn)在沒(méi)有太大差距，有生之年，筆者認(rèn)為水泥還是現(xiàn)在的水泥是傳統(tǒng)行業(yè)，有生之年，不可能有后進(jìn)者通過(guò)技術(shù)革新實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)；

  100年前，水泥大體上分為高標(biāo)號(hào)水泥和低標(biāo)號(hào)水泥產(chǎn)品單一簡(jiǎn)單，同質(zhì)化，因此成本低幾乎是唯一競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，適于大規(guī)模工業(yè)化生產(chǎn)（我的研究表明，中國(guó)人在這類(lèi)行業(yè)是可以做到世界最先進(jìn)的水平），高標(biāo)號(hào)就是強(qiáng)度高（更硬，標(biāo)號(hào)42.5），低標(biāo)號(hào)就是沒(méi)那么硬（標(biāo)號(hào) 32.5），美國(guó)的水泥，日本的水泥，中國(guó)的水泥，皆如此，且質(zhì)量完全一樣；

  熟料就是水泥的半成品，把天然的石灰石及粘土（碳酸鈣、二氧化硅）煅燒成熟料（氧化鈣），熟料加適量石膏共同磨細(xì)后，即成硅酸鹽水泥（主要由CaO.SiO2 .Al2O3和Fe2O3）；這也就是水泥生產(chǎn)的關(guān)鍵兩部：靠近礦山的工廠大規(guī)模生產(chǎn)熟料，靠近市場(chǎng)的分散的粉磨站生產(chǎn)水泥；水泥和沙石、減水劑一起攪拌就成了混凝土，用混凝土就可以蓋房子、鋪路、修橋；

  2、水泥的需求

  業(yè)內(nèi)人通常說(shuō)水泥需求三駕馬車(chē)，房地產(chǎn)、基建及農(nóng)村需求，全國(guó)來(lái)看基本各占1/3，農(nóng)村需求一直比較穩(wěn)定，地產(chǎn)和基建年年變，但各區(qū)域差異較大，華東、中南市場(chǎng)地產(chǎn)占比高，基建中小市政多，“三北”市場(chǎng)基建占比高，尤其新疆這樣的市場(chǎng)，基本都是大基建；

  3、不可庫(kù)存的商品，庫(kù)容比是什么？

  水泥加水就變成石頭，可是空氣里含水，偏偏水泥太不值錢(qián)，一噸才兩三百，也就值個(gè)露天堆放，因此水泥通常意義上認(rèn)為不可庫(kù)存（實(shí)際上一般生產(chǎn)企業(yè)有1個(gè)月左右的庫(kù)容量）；熟料庫(kù)存時(shí)間比水泥可以略長(zhǎng)；

  但國(guó)泰君安每周發(fā)送的數(shù)據(jù)庫(kù)上都有個(gè)百分比的“庫(kù)位”，這個(gè)是什么意思？

    庫(kù)位的含義是，生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存占其庫(kù)容量的百分比，各企業(yè)的庫(kù)容量大小不一樣，百分比值大概反映一個(gè)企業(yè)短期的價(jià)格壓力問(wèn)題，而企業(yè)一般也就1個(gè)月的庫(kù)容量，因此決定了庫(kù)位的判斷力有效期較短，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，庫(kù)位在80%就有短期降價(jià)壓力，40%就有提價(jià)可能，但這也需要根據(jù)季節(jié)（水泥的淡旺季效應(yīng)明顯），比如我們看2017年目前的庫(kù)位，就比2016、2015年同期低了很多；

  4、水泥是區(qū)域市場(chǎng)差異巨大的“短腿產(chǎn)品”

   短腿指的是，一般水泥運(yùn)輸半徑：陸運(yùn)200公里，水運(yùn)500公里，其實(shí)真實(shí)原因是：水泥貨值太低，一噸才兩三百元，運(yùn)遠(yuǎn)了不劃算，產(chǎn)品沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力，去年治理超載，水泥的區(qū)域性更是明顯；

  因此研究水泥，一定是看區(qū)域市場(chǎng)的，要看“地圖”：有沒(méi)有大江大河（運(yùn)輸條件，比如沿長(zhǎng)江，比如西江連接和廣西到珠三角），有沒(méi)有山丘溝壑（比如川渝市場(chǎng)，外省的運(yùn)不進(jìn)來(lái)），比如江西省三面環(huán)山向北平坦卻是安徽海螺老家；有沒(méi)有石灰石資源（比如福建省石灰石分布在西邊山里，市場(chǎng)在東部沿海，所以省內(nèi)的水泥企業(yè)成本難以和外省走海陸輸入的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)）

  5、水泥的淡旺季效應(yīng)，產(chǎn)能利用率的迷思

  一般來(lái)說(shuō)水泥的淡旺季取決于氣溫，因?yàn)榻ㄖ┕ぶ饕谑彝?，太熱太冷都無(wú)法施工，華東、中南地區(qū)二、四季度是旺季，其中四季度是最旺的旺季，趕工一直要到春節(jié)前；一季度春節(jié)淡季，三季度太熱也是淡季（氣溫超過(guò)30度，就不好施工，體會(huì)一下建筑工人的艱辛。。。。。。）

  三北地區(qū)，東北、西北、華北地區(qū)，施工工期更短，11月-3月下雪，室外滴水成冰，也沒(méi)法施工，也是淡季，新疆東北尤其冬天長(zhǎng)，復(fù)工要4月份了。因此水泥的產(chǎn)能利用率，考慮到淡旺季，全年在85%就屬于基本滿(mǎn)產(chǎn)，在90%以上就非常好了（一般只有海螺能長(zhǎng)期保持在90%以上）

  淡旺季差異顯著，比如華東龍頭企業(yè)，我們估算3季度淡季發(fā)貨量大約是4季度最旺月的80%左右，因此，一個(gè)很重要的道理是：水泥的產(chǎn)能過(guò)剩與否，用全年產(chǎn)能和需求做比較是沒(méi)有意義的，要看最旺的旺季的發(fā)揮率，比如2013年11月份我們觀察到華東地區(qū)基本全開(kāi)（還提價(jià)），2014-15年下行，但2016年明顯上升（關(guān)了部分小的企業(yè)，所以大的更高），我們測(cè)算2016年4季度整個(gè)華東在90%左右；

  價(jià)格變化也是隨著淡旺季有明顯的旺季價(jià)格抬升，淡季價(jià)格下調(diào)的季節(jié)效應(yīng)。

  6、水泥的價(jià)格，價(jià)格是當(dāng)期供需的唯一信號(hào)

  由于水泥高度市場(chǎng)化、無(wú)庫(kù)存、無(wú)金融屬性的特點(diǎn)，水泥價(jià)格的上漲其實(shí)就是反應(yīng)了當(dāng)期供需，我認(rèn)為除非供需嚴(yán)重失衡，否則產(chǎn)能過(guò)剩與否，是無(wú)法通過(guò)絕對(duì)量測(cè)算出來(lái)的，是最值得注意的就是價(jià)格信號(hào)，這幾年的全國(guó)大部分市場(chǎng)，基本是唯一準(zhǔn)確的信號(hào)。

  需要注意的是水泥的價(jià)格彈性問(wèn)題：水泥用于房屋和基建，但在建筑成本中占比極低，平均住宅用水泥0.1～0.2噸/平米，按照水泥200-300元/噸計(jì)算，占建筑成本1%左右，因此可以認(rèn)為，水泥的供需結(jié)構(gòu)逆轉(zhuǎn)時(shí)，需求的剛性會(huì)導(dǎo)致價(jià)格巨大的彈性：比如2010年-2011年

  2010Q4華東部分地區(qū)拉閘限電，供給影響只有10%，然而水泥價(jià)格卻飛上了天。

  7、水泥的成本，成本構(gòu)成決定了水泥隨時(shí)可以關(guān)停，隨時(shí)可以開(kāi)啟，也決定了水泥提升區(qū)域集中度——協(xié)同提價(jià)——提升利潤(rùn)的鏈條可行

  這個(gè)問(wèn)題引申下去，就可得出兩個(gè)結(jié)論：一是水泥開(kāi)關(guān)成本較低，經(jīng)濟(jì)人假設(shè)下水泥不可能跌破現(xiàn)金成本（但2015年冀東金隅在現(xiàn)金成本線下出貨導(dǎo)致巨虧，是為惡性競(jìng)爭(zhēng)），二是水泥行業(yè)可以實(shí)現(xiàn)集中度提升——限產(chǎn)協(xié)同提價(jià)——提升盈利能力（而反之固定成本占比高的行業(yè)，比如玻璃、鋼鐵、玻纖，集中度提升對(duì)維持價(jià)格沒(méi)太大的作用）

  基于理性的“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)，即維持營(yíng)業(yè)利潤(rùn)不變的情況下，考慮到停窯限產(chǎn)導(dǎo)致產(chǎn)能利用率下降帶來(lái)的生產(chǎn)成本上升（單位產(chǎn)量固定成本增加），我們可以繪出停窯比例同提價(jià)幅度之間的函數(shù)關(guān)系曲線如下，可以清楚的說(shuō)明這個(gè)問(wèn)題：

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  8、水泥企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，海螺何以成為“世界水泥看海螺”？

  筆者曾經(jīng)問(wèn)過(guò)水泥行業(yè)某知名企業(yè)家（能稱(chēng)得上“知名企業(yè)家”的不出三位），在公司管什么？回答令我震驚，只管生產(chǎn)線布局，細(xì)想之，非常有道理，這其實(shí)是競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)最核心的一環(huán)；

  業(yè)內(nèi)人士看如下三個(gè)事實(shí)：

  作為水泥生產(chǎn)主要原材料的石灰石資源，我國(guó)渤海灣以南離海岸線100km的地區(qū)內(nèi)沒(méi)有可供大規(guī)模開(kāi)采的石灰石資源；

  我國(guó)水泥需求量最大東南沿海城市帶長(zhǎng)期作為水泥輸入地區(qū)；

  緊鄰長(zhǎng)三角的安徽省石灰石品質(zhì)高且儲(chǔ)量豐富，并且主要分布在長(zhǎng)江沿線20KM內(nèi)，而長(zhǎng)江水道是我國(guó)成本最低的運(yùn)輸資源；

  因此，海螺水泥沒(méi)有生在別的省份偏偏生在了安徽，坐擁資源、運(yùn)輸、成本、市場(chǎng)，舉世無(wú)雙的黃金組合，并且無(wú)可撼動(dòng)；

  于是也有了海螺水泥舉世聞名的“T型戰(zhàn)略”：在長(zhǎng)江沿岸石灰石資源豐富的地區(qū)興建、擴(kuò)建熟料生產(chǎn)基地（T的豎）；在沿海無(wú)資源但水泥市場(chǎng)發(fā)達(dá)的地區(qū)低成本收購(gòu)小水泥廠并改造成水泥粉磨站，就地生產(chǎn)水泥最終產(chǎn)品（T的橫）。

  其他方面，就是產(chǎn)線規(guī)模，管理，能耗等，綜合來(lái)說(shuō)，海螺水泥比行業(yè)生產(chǎn)平均成本低15～20元/噸左右（還沒(méi)算三項(xiàng)費(fèi)用，三項(xiàng)費(fèi)用海螺在24元/噸左右，其余企業(yè)在30-50元/噸）；

  9、水泥的供給

  國(guó)家發(fā)改委曾經(jīng)在2009年9月30日停止了新建水泥生產(chǎn)線的審批，在手批文3年有效期；

  當(dāng)時(shí)發(fā)改委同時(shí)也限制了玻璃等行業(yè)，但是需要注意的差異是，水泥是簡(jiǎn)單的同質(zhì)化產(chǎn)品，而玻璃的花頭太多，因此水泥一刀切，確實(shí)是殺傷力顯著，09年至今新批基本沒(méi)有，在建線三年基本建完（有更新?lián)Q代的改造），下圖產(chǎn)能增量沒(méi)有考慮淘汰落后的；

  10、水泥的周期屬性

  水泥用于施工的全過(guò)程，國(guó)泰君安總結(jié)了水泥的三大屬性：不可庫(kù)存，無(wú)金融屬性，產(chǎn)能隨時(shí)開(kāi)關(guān)，這三大屬性決定了水泥是早周期，周期里面水泥最早，水泥是最好的即期需求的反應(yīng)，水泥價(jià)格是最好的當(dāng)期供需結(jié)構(gòu)的反應(yīng)，投資、開(kāi)工等都是水泥的同步指標(biāo)（考慮到數(shù)據(jù)的頻率，水泥數(shù)據(jù)可以早獲得）；工程機(jī)械、重卡也根本無(wú)法預(yù)測(cè)水泥，研究了這么多年，什么能領(lǐng)先于水泥，筆者覺(jué)得，流動(dòng)性算是一個(gè)，還有政策等；

  11、水泥的股價(jià)表現(xiàn)和什么相關(guān)

  剛剛分析了水泥的周期屬性，這個(gè)問(wèn)題延伸下去，就是水泥的股價(jià)其實(shí)非常難以判斷，周期它最早，哪來(lái)的先行指標(biāo)，但真要是看股價(jià)的影響指標(biāo)的話，筆者要說(shuō)，水泥股和水泥價(jià)格相關(guān)，但水泥價(jià)格從來(lái)不是水泥股漲跌的主要因素；下面這個(gè)圖可以看出來(lái)，流動(dòng)性指標(biāo)比水泥價(jià)格的影響在歷史的更多時(shí)間中要重要一些。