目前，去產(chǎn)能、去杠桿的成效比較明顯，具體表現(xiàn)為：第一，去產(chǎn)能力度加大。截至2017年5月，全國共退出鋼鐵產(chǎn)能3170萬噸，占到年度任務(wù)的63.4%；共退出煤炭產(chǎn)能6897萬噸，占到年度任務(wù)的46%。第二，去杠桿步調(diào)加快。一是針對金融部門，央行限制逆回購及流動性操作工具M(jìn)LF、SLO、SLF的規(guī)模，開啟“中國式縮表”，并將表外理財納入宏觀審慎監(jiān)管體系中，同時，銀監(jiān)會嚴(yán)禁銀行資金借助各種通道加杠桿；二是針對政府部門，通過積極發(fā)展PPP、資產(chǎn)證券化等新型融資模式，化解債務(wù)存量，降低地方政府信用風(fēng)險。

  然而，需要引起注意的是，在去產(chǎn)能、去杠桿的過程中政策之間如果缺乏協(xié)調(diào)，可能會導(dǎo)致潛在金融風(fēng)險聚集，甚至影響到中國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長前景。

  去產(chǎn)能過急的潛在風(fēng)險。去產(chǎn)能不等于“去產(chǎn)量”。去產(chǎn)能的初衷是去掉低端、無效的供給，增加有效供給，提高產(chǎn)能利用效率，以此來平衡市場供求關(guān)系。過于行政化、剛性的去產(chǎn)能可能導(dǎo)致以下風(fēng)險。

  造成新一輪的“國進(jìn)民退”。去產(chǎn)能涉及煤炭、鋼鐵等重工業(yè)，且以國有企業(yè)為主，從企業(yè)結(jié)構(gòu)來看，這些產(chǎn)能過剩的國企屬于上游企業(yè)，壟斷程度較大。而下游企業(yè)則多以民營企業(yè)為主，競爭相對較為充分。去產(chǎn)能推進(jìn)的過程中，必然會推升煤炭、鋼鐵原材料的價格，提高中下游企業(yè)要素供應(yīng)成本。中下游企業(yè)由于普遍缺乏抗風(fēng)險能力與強(qiáng)大的議價能力，其利潤受到層層擠壓。如果去產(chǎn)能的措施過于行政化，這不僅會擠出上中游民營企業(yè)的市場份額，而且會加重中下游企業(yè)的利潤壓力，甚至導(dǎo)致部分民營企業(yè)退出市場。

  加劇地區(qū)發(fā)展不平衡，以及加劇資金“脫實向虛”。從地區(qū)分布來看，過剩產(chǎn)能主要分布于東北、華北等地區(qū)，這些省份的經(jīng)濟(jì)支柱往往是這些“產(chǎn)能過?！毙袠I(yè)。在并未找到新的經(jīng)濟(jì)增長點之前，去產(chǎn)能與保增長的目標(biāo)之間通常存在沖突。由于資本逐利的本性，去產(chǎn)能可能導(dǎo)致更多的資金脫離實體經(jīng)濟(jì)，流向回報率更高的金融行業(yè)與影子銀行體系。

  去杠桿過快的潛在風(fēng)險。我國不同部門面臨不同的杠桿率。數(shù)據(jù)顯示，截至2016年，政府、居民、非金融企業(yè)部門的杠桿率（本部門負(fù)債占GDP的比率）分別為46%、51%與141%，在全球范圍內(nèi)屬于中游水平?？傮w而言，企業(yè)與居民部門杠桿率近年來呈現(xiàn)快速趨勢，而國有企業(yè)的高杠桿問題尤為嚴(yán)重。然而，有關(guān)決策部門在加緊出臺、落實去杠桿的相關(guān)政策時，也應(yīng)充分考慮政策的溢出風(fēng)險。

  缺乏前瞻性與協(xié)調(diào)性的去杠桿可能導(dǎo)致以下風(fēng)險：實體企業(yè)融資成本上升。在貨幣政策趨緊的當(dāng)下，市場流動性不足，缺乏前瞻性的去杠桿會導(dǎo)致貨幣市場利率上升，并經(jīng)由貨幣市場向債券市場傳導(dǎo)，引起債券市場融資成本大幅上升，這會導(dǎo)致實體企業(yè)面臨更嚴(yán)重的融資困難。中小企業(yè)面臨的融資壓力又會大于大型國有企業(yè)。事實上，從2016年底起，一行三會加強(qiáng)金融監(jiān)管的舉動首先導(dǎo)致貨幣市場與債券市場的利率攀升，進(jìn)而傳遞到實體企業(yè)融資成本。2016年底至2017年5月底，票據(jù)融資成本已經(jīng)上升了200個基點?？紤]到票據(jù)融資是民營企業(yè)的主要融資來源之一，票據(jù)融資成本的上升意味著民營企業(yè)融資成本上升。此外，2017年2月至5月，固定資產(chǎn)投資資金來源增速已經(jīng)連續(xù)4個月負(fù)增長，這是自1997年該數(shù)據(jù)發(fā)布以來從未出現(xiàn)過的現(xiàn)象，這意味著實體融資的資金可得性顯著下降。

  加重中小金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營壓力。以銀行業(yè)為例，與國有大型商業(yè)銀行相比，中小銀行短期融資占比更高、不良資產(chǎn)比例更高，抗風(fēng)險能力更加薄弱。在央行和銀監(jiān)會雙管齊下加強(qiáng)監(jiān)管的背景下，中小銀行“同業(yè)融資—委外投資—標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品”的空轉(zhuǎn)模式遭受明顯打擊。在存貸款利差日益縮小，同業(yè)存單發(fā)行利率不斷攀升的形勢下，中小金融機(jī)構(gòu)步履維艱，且同業(yè)存單已經(jīng)成為風(fēng)險匯聚點。在2016年，對某些中小金融機(jī)構(gòu)而言，同業(yè)融資已經(jīng)占到新增負(fù)債的1/3以上，而同業(yè)存單發(fā)行利率已經(jīng)由去年下半年的3%以下上升至目前的5%左右，這意味著中小金融機(jī)構(gòu)負(fù)債端融資成本的顯著上升，再加上MPA考核的實施，某些經(jīng)營較為激進(jìn)的城商行、農(nóng)商行未來將會面臨較大的經(jīng)營壓力。

  資產(chǎn)價格過猛下跌。監(jiān)管部門密集出臺監(jiān)管政策，金融機(jī)構(gòu)忙于自查自糾，金融市場也易因適應(yīng)性預(yù)期引起資產(chǎn)價格下行。例如，缺乏前瞻性的去杠桿可能導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)拋售金融資產(chǎn)、造成金融資產(chǎn)價格下跌。反過來，金融資產(chǎn)大幅下跌又會導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)面臨虧損，從而不得不啟動新一輪去杠桿。事實上，過去幾年以來，金融機(jī)構(gòu)通過同業(yè)業(yè)務(wù)層層加杠桿并投資于資產(chǎn)市場。如果應(yīng)對不當(dāng)，中國金融市場也可能面臨美國次貸危機(jī)過程中的“資產(chǎn)價格下跌—金融機(jī)構(gòu)被動去杠桿”的惡性循環(huán)。

  可能加劇新一輪資本外逃。在一行三會集體加大馬力去杠桿的同時，金融風(fēng)險一旦快速釋放，可能導(dǎo)致市場出現(xiàn)恐慌情緒，從而使得居民與企業(yè)部門的避險情緒顯著加強(qiáng)，轉(zhuǎn)而有更強(qiáng)的動機(jī)去配置海外資產(chǎn)，這會加劇跨境資本流出，從而不利于金融穩(wěn)定。2014年第二季度至2017年第一季度，中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)連續(xù)12個季度面臨持續(xù)的資本外逃，人民幣兌美元匯率也因此而面臨貶值壓力。金融風(fēng)險的快速顯性化將會加劇資本外流與本幣貶值壓力。

  如何更好地防范金融風(fēng)險？在我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，金融風(fēng)險快速顯性化的今天，潛在金融風(fēng)險之所以并未爆發(fā)，主要由于以下緩沖器的作用：一是居民部門的高儲蓄；二是政府部門的綜合債務(wù)水平較低；三是對外部門的高外匯儲備。但值得注意的是，目前這些緩沖器的效應(yīng)正在遞減。去產(chǎn)能、去杠桿旨在防風(fēng)險，同時也應(yīng)努力避免過快、過于機(jī)械地去產(chǎn)能、去杠桿對經(jīng)濟(jì)增長與金融穩(wěn)定造成的負(fù)面風(fēng)險。

  注重實體部門改革與金融部門監(jiān)管的聯(lián)動，通過促進(jìn)國內(nèi)結(jié)構(gòu)性改革來化解金融風(fēng)險?！懊撎摗蔽幢亍跋?qū)崱?，在實體部門低收益的情況下，僅僅依靠金融部門去杠桿、倒逼資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的想法是不現(xiàn)實的。只有實現(xiàn)實體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性改革與金融部門去杠桿的彼此聯(lián)動，各種政策間注重協(xié)調(diào)配合，才能發(fā)揮供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的根本性作用，實現(xiàn)化解金融風(fēng)險的初衷。要真正改變金融空轉(zhuǎn)與脫實向虛，必須通過加速結(jié)構(gòu)性改革來提振實體經(jīng)濟(jì)回報率，這才是化解金融風(fēng)險與提振潛在經(jīng)濟(jì)增速的正道。

  深化國有企業(yè)改革。國企高負(fù)債仍是企業(yè)部門高杠桿率的重要來源。應(yīng)該努力改變國有企業(yè)面臨的預(yù)算軟約束問題。應(yīng)該大力推進(jìn)真正的混合所有制改革。在去產(chǎn)能與去杠桿的過程中要敢于直面僵尸企業(yè)的難題。

  審慎開放資本賬戶。外匯儲備仍是我國對外部門的重要減震器，資本賬戶管制仍是我國金融安全的關(guān)鍵防火墻。要防止過早、過快開放資本項目造成的大規(guī)模資本外流，防止外部風(fēng)險給國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成不利沖擊。

  避免通過誘導(dǎo)居民部門加杠桿來幫助企業(yè)部門去杠桿的做法。目前中國居民部門的真實杠桿率已經(jīng)不低，繼續(xù)加杠桿可能會帶來新的風(fēng)險，例如資產(chǎn)價格泡沫上漲或者居民消費意愿下降等。中國政府應(yīng)加強(qiáng)對房地產(chǎn)市場的監(jiān)管，通過建立長效機(jī)制來化解房地產(chǎn)市場的潛在風(fēng)險，以避免房地產(chǎn)價格顯著下跌可能對居民財富與中國經(jīng)濟(jì)增長造成的負(fù)面沖擊。